行業(yè)天花板低、議價能力孱弱，欣興工具對賭壓身背水一戰(zhàn) | IPO觀察

3月31日，欣興工具將上會深交所創(chuàng)業(yè)板，開啟二度闖關。這家以鋼板鉆為主營業(yè)務的孔加工刀具企業(yè)，雖頂著細分龍頭光環(huán)，卻在成本傳導、市場空間、資本運作等方面暗藏多重隱憂。

一邊是成本上行周期中遠遜同行的利潤增速，暴露出ODM代工模式下脆弱的議價能力；另一邊是高度依賴不足十億元市場規(guī)模的鋼板鉆單品，讓“競爭緩和”的表述更似市場天花板過低下的被動冷清。更加值得注意的是，這家家族控股超92%的企業(yè)，在IPO前已突擊分紅超4億元，如今仍面臨與地方國資的對賭。

當行業(yè)正經(jīng)歷從價格主導向技術主導的洗牌，欣興工具試圖用翻倍的募投產(chǎn)能打破成長瓶頸，但不到10%的營收增速與尚不穩(wěn)定的新品市場，讓這場豪賭的前景充滿懸念。

高門檻”難掩弱議價

2025年，欣興工具未經(jīng)審計的營業(yè)收入約5.12億元，同比增長9.49%，未經(jīng)審計的凈利潤約1.99億元，同比僅增7.25%，凈利增速遠低于同行可比公司。

同期，華銳精密預計2025年凈利潤為1.8億元-2億元，同比增長68.29%-86.99%；歐科億預計2025年凈利潤為9600萬元-1.1億元，同比增長67.53%-91.96%。兩家公司業(yè)績大幅增長，均受益于碳化鎢粉等關鍵原材料價格持續(xù)上漲帶來的產(chǎn)品提價空間及成本轉(zhuǎn)嫁能力。

事實上，欣興工具同樣面臨成本壓力。受碳化鎢價格呈快速增長影響，其主要原材料如W6高速工具鋼采購價格從2025年上半年的5.42萬元/噸升至下半年5.92萬元/噸，漲幅9.2%。盡管公司聲稱已上調(diào)產(chǎn)品售價，但利潤增速明顯遜于同行，暴露出其向下游傳導成本漲價的能力較弱。

欣興工具將利潤增速低于同行歸因于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)差異、細分賽道競爭門檻不同、融資擴產(chǎn)節(jié)奏滯后等：

一是公司主營孔加工刀具，而華銳精密、歐科億聚焦銑削、車削刀片及硬質(zhì)合金制品，后者市場容量更大、客戶覆蓋更廣，在產(chǎn)能擴張與提價周期中盈利彈性更強；二是公司所在的鉆削領域技術門檻高、應用場景復雜，導致競爭相對緩和，但市場天花板較低，需求剛性不足，難以支撐大幅提價；三是同行公司通過IPO及再融資加速擴產(chǎn)，而欣興工具產(chǎn)量增長平穩(wěn)。

根據(jù)中泰證券研報，碳化鎢價格的持續(xù)上漲，將推動刀具行業(yè)迎來出清與頭部集中；礦企（原材料廠商）普遍收縮賬期，中小刀具公司面臨資金周轉(zhuǎn)問題；終端客戶對刀具的品質(zhì)和性能提出更高要求，中小企業(yè)面臨產(chǎn)品品質(zhì)問題；刀具行業(yè)的競爭格局由價格主導轉(zhuǎn)為技術主導。

按照欣興工具所述，其所處細分領域“競爭緩和、技術門檻較高”，為何公司的價格傳導能力卻弱于同行，這是否是悖論？一部分原因，或與欣興工具以ODM模式為主、自身缺乏直接面向市場的渠道與品牌影響力、導致在成本上行周期中談判籌碼有限有關。

根據(jù)招股書披露，報告期內(nèi)，公司約60%的收入來自ODM代工模式，自主品牌“創(chuàng)恒CHTOOLS”收入占比僅30%左右。第一大客戶三環(huán)進出口為貿(mào)易商，2022年至2025年上半年收入占比分別為29.26%、24.30%、23.62%及25.96%。三環(huán)進出口的絕大部分業(yè)務來自與欣興工具的ODM合作，這種單一客戶依賴度高達25%的局面，使其海外收入穩(wěn)定性面臨潛在沖擊。

“獨木”難撐低天花板

另一方面，欣興工具所謂的“競爭緩和”可能源于市場天花板低，而非護城河深。

據(jù)招股書介紹，公司的刀具產(chǎn)品主要為孔加工刀具中的鉆削刀具，公司主要產(chǎn)品包括鋼板鉆、孔鉆在內(nèi)的環(huán)形鉆削系列產(chǎn)品以及包括鏟鉆在內(nèi)的實心鉆削系列產(chǎn)品。

其中，公司高度依賴單一產(chǎn)品鋼板鉆。報告期內(nèi)，該產(chǎn)品收入占比持續(xù)超72%。盡管公司正拓展鏟鉆、S鉆等實心鉆削產(chǎn)品，但目前貢獻有限。而鋼板鉆全球市場規(guī)模僅約9.2億元，公司現(xiàn)有產(chǎn)品國內(nèi)市占率已超50%。

值得一提的是，此前在招股書稱下游市場“呈現(xiàn)持續(xù)快速發(fā)展趨勢”，但遭到交易所“打臉”。

公開資料顯示，2024年全國鋼材生產(chǎn)量增速下降至1%，粗鋼產(chǎn)量及消費量同比下降，與公司宣稱的“2017-2024年期間國內(nèi)鋼材生產(chǎn)量年均復合增長率4.24%”明顯背離。迫于監(jiān)管要求“以客觀、審慎的表述更新披露下游應用最新發(fā)展及需求變化趨勢，對發(fā)行人未來業(yè)績穩(wěn)定性的影響”的壓力，公司在最新招股書中將“持續(xù)快速發(fā)展”的表述調(diào)整為“持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展”。

產(chǎn)能消化風險同樣不容忽視。公司本次募投項目為精密數(shù)控刀具夾具數(shù)字化工廠建設項目，擬募資5.6億元、新增產(chǎn)能650萬件/年。本次募投項目達產(chǎn)后，欣興工具將新增約一倍的產(chǎn)能。然而募投新增產(chǎn)能對應的螺紋刀具、整體硬質(zhì)合金鉆頭產(chǎn)品收入規(guī)模較小，尚未形成穩(wěn)定市場基礎。

據(jù)披露，公司2024年及2025年1-6月的產(chǎn)能利用率達100.04%，已接近飽和。報告期內(nèi)，公司募投項目擬投向產(chǎn)品實心鉆削系列產(chǎn)品的產(chǎn)銷率為80.84%。公司同時表示，實心鉆削系列產(chǎn)品參照環(huán)形鉆削系列產(chǎn)品逐步轉(zhuǎn)入庫存銷售模式，需要儲備一定的安全庫存以保證發(fā)貨的及時性。

相比之下欣興工具2022-2024年營收增速在8.7%–9.9%，爆發(fā)力并不強。在行業(yè)加速向技術與頭部集中、中小企業(yè)承壓退出的背景下，欣興工具若不能突破產(chǎn)品單一困局、有效開拓新應用場景，募投項目或成業(yè)績拖累，而非增長引擎。

家族盛宴與對賭懸頂

欣興工具曾于2023年向上交所遞交主板上市申請，后于2024年主動撤回，稱“基于業(yè)務發(fā)展方向及戰(zhàn)略規(guī)劃考慮”。

作為一家典型的家族企業(yè)，欣興工具股權(quán)高度集中。朱冬偉、朱紅梅、姚紅飛、朱虎林、郁其娟等五人通過直接持股（22.65%）及欣興控股間接持股（70%），合計控制公司92.65%股權(quán)，為欣興工具的實控人。上述五人系親屬關系，并于2019年簽署《一致行動協(xié)議》。盡管公司已建立法人治理結(jié)構(gòu)，但若實控人濫用控制地位，在人事、經(jīng)營、資金等方面進行不當干預，仍可能損害中小股東利益。

值得關注的是公司的資本運作與利益安排。2025年5月，欣興工具引入外部股東浙創(chuàng)投、平湖浙創(chuàng)、普華鳳起、國控基石、景禾基石、產(chǎn)融致遠、易創(chuàng)科創(chuàng)、嘉國貳號、海璉創(chuàng)投，相關股東與公司及實控人曾簽署對賭協(xié)議。這些機構(gòu)大多為國資背景，例如浙創(chuàng)投的實際控制人為浙江省國資委。回購安排條款于向深圳證券交易遞交上市申請時終止，但附恢復條款。倘若IPO上市失敗，實控人仍要履行股份回購義務。

與此同時，實控人家族在IPO前密集分紅套現(xiàn)。2020年至2022年，欣興工具派發(fā)的現(xiàn)金紅利分別為1.73億元、1.5億元、4000萬元，合計為3.63億元。2024年，公司又突擊分紅7000萬元。鑒于實控人合計持股超92%，該筆分紅幾乎全額流入其家族口袋。（文丨公司觀察，作者丨馬瓊，編輯丨曹晟源）