營收創新高仍未盈利，現金流依賴融資“造血”！昔日“AI四小龍”商湯科技二級市場遇冷

3月24日，商湯集團發布2025年全年業績公告。報告期內公司營收同比增長32.9%至50.15億元創歷史新高，年度凈虧損收窄58.6%至17.82億元，多項經營指標呈現改善態勢。但結合AI行業商業化競爭格局與財報細節來看，商湯仍未擺脫持續虧損、現金流結構失衡、回款壓力大、盈利周期拉長等核心問題，長期發展隱憂仍存。

值得關注的是，在當下的AI浪潮中，二級市場上相關概念股借勢大漲，作為昔日的“AI四小龍”，卻并未受益，年內股價甚至跌幅超10%。

財報顯示，商湯2025年雖實現大幅減虧，卻仍未實現盈利，經調整凈虧損仍達19.56億元。當前全球AI行業已從技術競賽轉向商業化落地比拼，頭部企業紛紛聚焦盈利性，而商湯自上市以來持續虧損，盈利拐點遲遲未現。相較于行業內部分實現盈利的AI企業，商湯在成本管控、收入質量上仍有明顯差距，長期燒錢換增長的模式可持續性存疑。

現金流層面的結構性問題更為突出。盡管2025年下半年經營性現金流首次轉正，但全年經營性現金流凈額仍為-3.01億元，公司現金流高度依賴股權融資支撐。2025年商湯完成三次股份配售，累計募資超84億港元，用于算力建設與研發投入，自身造血能力不足的短板暴露無遺。

應收賬款高企成為拖累現金流的重要因素。截至2025年末，商湯貿易應收款總額達58.95億元，其中超3年賬齡款項占比超56%，減值撥備累計33.85億元。公司傳統智慧城市業務回款周期長、公營客戶預算受限的問題未得到根本解決，大量資金被占用直接影響運營效率。

盈利質量方面，公司毛利率從2024年的42.9%微降至41.0%，主要因AIDC算力運營成本快速攀升，硬件及分包服務成本占銷售成本比重達78.3%。同時，業務結構高度依賴生成式AI，該板塊收入占比達72.4%，視覺AI與X創新業務增長乏力，海外市場收入出現下滑，抗風險能力較弱。

此外，商湯研發投入同比下降8.6%至37.75億元，盡管推出NEO原生多模態架構等技術成果，但技術落地商用進度不及預期，大模型技術轉化為規模化收入的效率仍待驗證。

整體而言，商湯2025年在增收減虧、技術創新上取得階段性進展，但AI行業商業化競爭已進入深水區，持續虧損、現金流依賴融資、回款難題仍是制約公司發展的核心瓶頸。未來若無法加快技術落地、優化成本結構、改善回款效率，商湯的盈利之路仍將面臨諸多挑戰。

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