阿里騰訊全力擁抱“token經濟學”，為何市場不買賬？

黃仁勛的斷言，進一步確認了“龍蝦”熱，并不是一陣短暫的風，而會是長時間的共識。

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作者 | bad_sheep

阿里和騰訊的財報發布后，股價大跌。

騰訊宣布減少回購，加大投入AI，投資者怕了。之前騰訊克制AI投入被質疑“老登”時，他們也怕，也跑路。無論怎么做，騰訊都難以讓市場滿意。

阿里進行了全盤的“token化”改革，把原本綁定在阿里云戰車上的AI，單獨拿出來，整合起來了。云反而被工具化。轟轟烈烈的改革，讓投資者轉頭就跑。

為什么呢？這簡直讓很多人一頭霧水。

要理解這場大跌，我們得先看懂黃仁勛在GTC上提出的“token經濟學”那套邏輯。然后你會發現，阿里和騰訊正在做的戰略調整，方向其實是對的——但市場擔心的是，他們能不能跑通。

往深里看，這背后是一場關于AI時代“站在怎么的token生態位”的深刻博弈。

黃仁勛的“Token經濟學”：AI時代的游戲規則變了

黃仁勛在GTC上提出了振聾發聵的核心觀點：Token（字元）是AI時代的新大宗商品。當這個商品成熟之后，會分層。

如何分層呢？黃仁勛畫了一張圖，把AI行業的未來說得明明白白，以token為核心，token如何生產、定價和消費。AI業態并非僅建構在高性能GPU之上，而是在不同性能的芯片上，會跑不同性能的token。性能越強大的token（模型、Agent），定價更高。

• Free檔：用Qwen 3，$0/百萬token

• Medium檔：用Kimi K2.5，$3/百萬token

• High檔：用GPT MoE，$6/百萬token

• Premium檔：用GPT MoE 400K context，$45/百萬token

• Ultra檔：$150/百萬token

但這個圖表最扎心的是什么呢？阿里的Qwen，被歸在了免費那一檔。

這對阿里來說，是一個極其尷尬的定位。你辛辛苦苦做出來的大模型，在全球最權威的AI硬件廠商眼里，只能作為“免費層”的存在。

這不是技術能力的問題——Qwen的基模并不差——而是商業路徑選擇的結果。

Qwen開源雖然贏得了口碑和下載量，但在黃仁勛的定價體系里，它被默認劃入了“不要錢”的那個格子。

這就引出了一個殘酷的問題：如果你的模型能被所有人用來部署，甚至不必要通過你自己的云，你吃不到token定價紅利，那你的AI業務，到底靠什么賺錢？

阿里的ATH改革：從“開源理想”到“賣token”

阿里在這之前已經感受到了這種尷尬。

看看MiniMax和智譜，它們在“龍蝦時代”靠賣token搶得先機。MiniMax的ARR（年度經常性收入）從1億美元漲到1.5億美元，只用了兩個月，市值漲了6倍。而Anthropic的ARR從70億美元暴漲到190億美元，靠的也是編程場景對token的需求爆發。

反觀阿里，開源Qwen做了這么久，下載量再高，能轉化成多少收入？林俊旸的離職，背后也是路線轉移陣痛的最終爆發——當基模團隊的“開源影響力”KPI，和商業團隊的“賣token賺錢”目標發生沖突時，最終是商業贏了。

3月16日，阿里成立了ATH事業群，由吳泳銘直接掛帥，整合了通義實驗室（造模型）、MaaS（提供token）、千問（C端用token）、悟空（B端賣token）等五大事業部。目標只有一個：打破事業群邊界，合力賣token。

當然，阿里承諾會繼續開源路線。但整體的AI戰略核心，向“token商業化”大轉向。

當AI還是云的附屬時，整體的云利潤率被嚴重拖累，AI基模研究也為爭搶不到訓練資源著急。這次ATH改革的核心，其實就是一次“歸位”：

把AI業務從“為云服務引流”的附屬角色，變成獨立的價值單元。Token本身就是最終交付的產品，不是云的附件。

客戶買token，就像買一杯咖啡，買的是直接飲用的產品，不是“咖啡豆+水+紙杯+人力+電費”。

這個認知的轉變，決定了阿里AI業務的未來方向——不再是“通過Token帶動底層云銷售”，而是直接賣Token本身。解放了云業務，也解放了AI業務。

騰訊的選擇：押注“龍蝦”，用token統領生態

再看騰訊。騰訊的策略調整也很堅決——減少回購投入，把資金轉向AI，全力擁抱“龍蝦”。從遲疑派，轉向了token生態的基建急先鋒。

“龍蝦”是什么？就是那些能24小時在線替你干活的智能體。

GTC之后，黃仁勛把全球第一臺DGX Station GB300，這個數字中心級桌面超算，送貨上門給OpenAI前創始成員、Vibe Coding提出者Andrej Karpathy。

Karpathy用這臺微型token工廠養了龍蝦“多比”，通過WhatsApp控制整個房子：燈、百葉窗、泳池、音響、空調、安防……通通接管了。

騰訊的游戲、社交、媒體業務，天然是龍蝦落地的土壤。入口級別的影響力，能讓騰訊在token生態搶占先機。

想象一下，你的微信里有一個“龍蝦”幫你回消息、訂機票、管日程、處理工作流程、管理全屋智能——這背后的token消耗量，是現在聊天對話AI的多少倍。

騰訊的邏輯是：與其把錢用來回購股票（確定性回報），不如投入AI（高增長潛力）。在Token經濟學的框架下，誰能搶占“龍蝦”這個場景，誰就能成為未來token消耗的最大入口。

但這個選擇也有風險：投資者需要看到結果。搶占過deepseek流量紅利的騰訊，部署龍蝦后，真正帶來的價值和留存有多少？能不能在MaaS和B端市場撕開缺口？這些問題，市場暫時還沒有答案。

為什么市場不買賬？

黃仁勛的斷言，進一步確認了“龍蝦”熱，并不是一陣短暫的風，而會是長時間的共識。

方向是對的，調整也是果斷的，但為什么股價還是大跌？可能有兩方面原因。

第一個原因：舊估值體系失效，新估值體系還沒立起來。

大摩本周給阿里245美元目標價時，并沒有把ATH算進去。在舊業務（電商+云）承壓，新業務又還沒看到穩定現金流的“真空期”，投資者只能先撤。大摩在ATH成立后表示，ATH事業群的財務驅動邏輯與MiniMax、智譜等純模型高度相似，有望獲得獨立估值。

但前提是“賣token的商業模式得跑通”——這是一個很重要的“前提”。

黃仁勛那張定價圖，暴露了阿里在token經濟中的尷尬位置。高端市場是利潤最豐厚的地方。阿里派出了悟空，B端做“龍蝦”。能不能擠進高端定價區間，是一個長跑比賽，目前市場上對手如云。

第二個原因：“恒科殺手”的進步，并沒有懈怠。

豆包在C端的統治地位，Seedance2.0在視頻模型的巨大進展，火山引擎在MaaS領域的領先，這些都在過去一兩個月，讓字節狠狠殺了恒科的估值。

而在龍蝦浪潮里，字節同樣積極。依托飛書的協作生態和數據沉淀，龍蝦能發揮的能力是更有“生產力”價值的。

恒科沒資格游刃有余地布局未來，而是要證明它們跑得更快更強。

市場的大跌，是對舊時代的告別，也是對新時代的觀望。

阿里和騰訊的調整方向是對的——一個在整合資源賣token，一個在押注場景耗token。但資本市場是現實的，它需要看到結果，而不是戰略目標。

如果有一天，黃仁勛的定價圖上，Qwen從Free檔挪到了Medium甚至High檔，那就是市場為阿里鼓掌的時候。

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