3年燒錢超30億，一年拿出24億買理財(cái)！阿里系斑馬智能，14.6億商譽(yù)壓頂

3月18日消息，斑馬智能信息技術(shù)股份有限公司提交赴港上市申請(qǐng)書，德銀、中金、國(guó)泰海通為聯(lián)席保薦人。該公司是一家領(lǐng)先的智能座艙解決方案提供商。

招股書顯示，該公司擬憑借自研的汽車操作系統(tǒng)與全棧元神 AI 架構(gòu)，協(xié)助主機(jī)廠打造真正智能的汽車，讓車主可以通過(guò)自然語(yǔ)音控制和實(shí)現(xiàn)個(gè)性化車艙體驗(yàn)，不斷升級(jí)車內(nèi)服務(wù)。是不是有種車內(nèi)“養(yǎng)蝦”的感覺。

根據(jù)灼識(shí)咨詢，按2024年收入計(jì)，斑馬智能是中國(guó)最大的以軟件為核心的 智能座艙解決方案供貨商；2025年9月推出了全球首個(gè)基于全球最先進(jìn)的第五代汽車級(jí)智能座艙解決方案芯片平臺(tái)的全模態(tài)車載大模型解決方案；截至2025年底，公司是中國(guó)僅有的兩家完全自研汽車操作系統(tǒng)的第三方供貨商之一；公司不僅能提供軟件服務(wù)，更能將汽車轉(zhuǎn)變?yōu)橹悄芤苿?dòng)空間。

前言創(chuàng)新方面： 2016 年公司推出了中國(guó)首款互聯(lián)網(wǎng)汽車，并率先提出語(yǔ)音（而非觸控）是座艙主要交互方式的理念；具有AI智能體的元神 AI 能夠主動(dòng)決策、采取行動(dòng)并不斷適應(yīng)，在無(wú)需持續(xù)人工輸入的情況下達(dá)成特定目標(biāo)；同時(shí)是首批將車載模型與云端大型語(yǔ)言模型深度整合的市場(chǎng)參與者之一。

智能座艙解決方案，受益于政府支持性政策、乘用車市場(chǎng)的快速增長(zhǎng)、芯片性能的提升、大語(yǔ)言模型的突破以及集成式 AI 全棧端到端技術(shù)的持續(xù)演進(jìn)，既滿足了大眾智能化需求，又順應(yīng)市場(chǎng)發(fā)展，未來(lái)市場(chǎng)前景廣闊，規(guī)模有望從24年的1290億復(fù)合增長(zhǎng)16.8%至2030年的3274億。

根據(jù)招股書，斑馬智能2023年至2025年分別實(shí)現(xiàn)收入8.72億元、8.24億元以及8.61億元；其中，2024年收入略微下滑。值得注意的是，該公司依然處于虧損狀態(tài)，同期分別虧損8.76億、8.47億以及18.96億，25年虧損幅度較24年翻倍還多，三年虧損了36億。經(jīng)調(diào)整虧損來(lái)看，近三年虧損額度也有33億。

公司持續(xù)燒錢背后，存在多個(gè)隱患或風(fēng)險(xiǎn)，一方面影響了公司業(yè)績(jī)的穩(wěn)定性，另一方面則降低了公司的盈利能力，甚至給公司業(yè)績(jī)帶來(lái)不可預(yù)測(cè)的風(fēng)險(xiǎn)。

1）公司收入來(lái)源嚴(yán)重依賴前五大客戶，尤其第一大客戶收入占比高達(dá)40%。2023年至2025年，公司來(lái)自前五大客戶的收入分別是7.84億、7.29億以及6.58億，收入占比分別為89.9% 、 88.5% 及 76.4%；2025年第一大客戶（上汽集團(tuán)）貢獻(xiàn)3.38億，收入占比高達(dá)39.2%。

2）近三年來(lái)看，公司毛利率波動(dòng)性下滑，23年至25年分別為46.4、38.9%以及41.9%。作為成長(zhǎng)性公司，公司依然需要大量投入研發(fā)保持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，致使公司實(shí)現(xiàn)盈利遙遙無(wú)期。其中，研發(fā)開支高企，同期研發(fā)費(fèi)用分別為11.23億、9.8億以及7.25億，25年研發(fā)占比依然高達(dá)84%。

3）公司回款能力承壓。23年至25年，公司應(yīng)收賬款分別為3.96億、3.89億以及4.77億，回款周期越來(lái)越長(zhǎng)，分別為183.3天、187.7天以及196.7天。不過(guò)，對(duì)于25年還款周期大幅增加，公司解釋為應(yīng)收賬款大幅增加。

4）還有一大比較給公司未來(lái)的盈利能力填上了一層陰影，那就是公司目前商譽(yù)依然高達(dá)14.6億，過(guò)去三年雖然穩(wěn)定，一旦后期業(yè)績(jī)不及預(yù)期，就可能面臨商譽(yù)減值從而降低公司利潤(rùn)的情況。

5）公司現(xiàn)金流存隱憂，一年拿出24億買銀行理財(cái)。根據(jù)財(cái)報(bào)，該公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流持續(xù)流出，分別為4.17億、4.87億以及5.73億；有意思的是，該公司23年還有賬上現(xiàn)金30億，24年只剩下1個(gè)億，25年則是近9個(gè)億，那是因?yàn)?4年拿出16億買理財(cái)產(chǎn)品，還拿出8億買定期存款。

6）有意思的是，公司賬上不差錢，但是公司近三年一直欠繳部分員工的社保，23年至25年分別是3400元，250萬(wàn)以及400萬(wàn)。公司認(rèn)為，欠繳社保不會(huì)對(duì)公司產(chǎn)生重大不利影響。

7）更有意思的是，公司一方面通過(guò)借款和融資補(bǔ)血，另一方面則拿出借款和融資款購(gòu)買理財(cái)。23年至25年，該公司分別借款6.97億、7.67億以及3.19億，三年借款17億多。正如上文所述，斑馬智能僅24年理財(cái)買了16億。

2015年，阿里巴巴和上汽達(dá)成戰(zhàn)略合作，聯(lián)合成立 斑馬智能；17年與名爵、福特等達(dá)成合作；2020年公司啟動(dòng)智能座艙系統(tǒng)研發(fā)，并與上汽大眾、一汽大眾、日產(chǎn)達(dá)成合作；21年，首款搭載斑馬智能的自研智能座艙操作系統(tǒng)的車型智己 L7 上市；24年，公司推出元神AI；25年實(shí)現(xiàn)元神 AI 對(duì)智己和榮威車型的量產(chǎn)搭載。

2025年公司實(shí)現(xiàn)股權(quán)架構(gòu)調(diào)整，阿里巴巴和上汽集團(tuán)分別是斑馬智能的兩大控股股東。2020年開始，阿里巴巴持股斑馬智能股權(quán)超50%，曾長(zhǎng)期并表阿里巴巴；隨著2025年股權(quán)調(diào)整，阿里巴巴投票權(quán)下降至50%以下，不再進(jìn)行并表。

2018年至2023年，斑馬智能共計(jì)進(jìn)行4輪融資，共計(jì)融資49億，而上市前股東持股成本均為3.14元。其中，國(guó)資旗下私募股權(quán)平臺(tái)國(guó)投創(chuàng)新三期分別投資3.05億、1.91億和1.02億，合計(jì)投資5.98億；馬云和虞鋒共同持有的云鋒基金投資了5.02億；上海國(guó)資旗下的上海國(guó)際資管持股74%的上海國(guó)和斑際投資3億；最大有限合伙人均為中國(guó)人壽的國(guó)壽雙碳和國(guó)壽科創(chuàng)分別投資0.5億和1億；南京一汽投資1.5億。

截至目前，阿里達(dá)摩院院長(zhǎng)張建鋒出任董事局主席，智己汽車首席技術(shù)官擔(dān)任副主席；首席執(zhí)行官戴瑋是公司早期創(chuàng)始成員之一，他于 2007 年加入阿里巴巴，并擔(dān)任副總裁一職，期間參與了淘寶、支付寶、操作系統(tǒng)業(yè)務(wù)等多項(xiàng)核心業(yè)務(wù)。

根據(jù)最新持股和投票權(quán)架構(gòu)，阿里巴巴持股41.67%，上汽持股32.9%，股權(quán)激勵(lì)平臺(tái)持股4.43%，云鋒基金持股5.15%，南京一汽持股1.43%，國(guó)壽旗下實(shí)體持股1.43%，先進(jìn)制造基金持股5.69%。所以，該公司上市前估值為105億元。

其中，斑馬智能共計(jì)進(jìn)行了3次股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，分別是2018年激勵(lì)、2020年激勵(lì)以及2025年激勵(lì)。其中，2018年股權(quán)激勵(lì)涉及 11868069股，9月之前授予的成本1元，之后授予的5.85元；2020年為29995451股，認(rèn)購(gòu)股份認(rèn)購(gòu)價(jià)為2.32元；兩次256名員工合計(jì)擁有41808735股股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，人均持股16萬(wàn)股。

2025年股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃而言，除了董監(jiān)高獲得激勵(lì)計(jì)劃，還有323名員工拿到了激勵(lì)計(jì)劃，合計(jì)5739萬(wàn)股，人均17.77萬(wàn)股；過(guò)有216人都是10萬(wàn)股以下，這部分員工人均持有6.32萬(wàn)股，按23年最后一輪成本計(jì)算，人均市值20萬(wàn)。截至目前，公司共計(jì)1279人，員工持股計(jì)劃大約占到25%，且均是P7系列級(jí)別以上。