新乳業打響乳企“A＋H”第一槍：一場關于“活下去”與“活得好”

3月11日晚間，新希望乳業股份有限公司的一紙公告為本就局勢緊張的乳業資本市場再投下一枚深水炸彈。

公告內容顯示，經充分研究論證，公司擬發行境外上市外資股（H股）股票并在香港聯合交易所有限公司主板掛牌上市。截至目前，這也是國內首家正式啟動“A＋H”兩地上市進程的乳企。

3月12日新乳業股價走勢

次日A股開盤后，資本市場對此似乎并不買賬——新乳業股價迅速下挫，盤中一度觸及跌停。第二日開盤后股價雖然有所回升，但仍未回到先前水平。投資者“用腳投票”背后，究竟是源自對港股可行性的顧慮，還是對新乳業自身發展決策的否定？

在2026年這個乳業深度調整的關鍵節點，新乳業突然選擇擁抱“A＋H”兩地上市的原因，又是否只是其在公告中所述的“深入推進國際化戰略，打造國際化資本運作平臺”這么簡單呢？

新乳業的并購整合史

區別于國內其他龍頭乳企的擴張邏輯，新乳業的增長路徑本質上可以稱作是一部區域乳企的并購整合史。

自2002年起，背靠新希望集團的雄厚資本實力，新乳業通過“買買買”的方式先后將安徽白帝、四川華西、重慶天友、杭州雙峰、青島琴牌、蘇州雙喜、湖南南山、西昌三牧等區域乳企收之麾下，并在2019年成功登陸深交所完成上市。

后來，新希望也并未停下并購的步伐，前后斥資數十億元接連收編現代牧業、福州澳牛、寰美乳業、綜合牧業、新澳乳業和新澳牧業。期間，新乳業還盯上了現制飲品與植物基蛋白飲料兩大細分市場，斥資入股“一只酸奶牛”所屬重慶新牛瀚虹實業有限公司與一番植（上海）生物科技有限公司。

這種在全國范圍大量收編區域乳企的擴張戰略，讓新乳業迅速構建起覆蓋西南、華東、華北、西北等區域的乳業聯合體。截至目前據官網信息顯示，公司旗下已有52家控股子公司、15個主要乳品品牌、16家乳品加工廠與12個自有牧場，已實現從上游的乳牛畜牧、中游的乳品加工到下游的產品銷售全鏈路覆蓋。

然而這種擴張策略的“后遺癥”也隨之顯現，公司資產負債率長期徘徊在70%左右的高位，短期借款與一年內到期的非流動負債時而超過10億元水平，貨幣資金覆蓋壓力陡增。

圖片來源：一只酸奶牛

與此同時，新乳業多年來收編的“兄弟”們也時常出現掉隊的情況，就拿經典的“一只酸奶牛”并購案來說。新乳業原本希望通過此輪收購快速入局如日中天的現制酸奶賽道，從西南大本營出發向茉酸奶、Blueglass、一鳴鮮奶吧等對手發出挑戰。

可是收購后的業績始終難見起色，新乳業不得不與原股東對簿公堂，最終在2025年僅收回了4460萬估值補償款，出售了部分股權。除了這一案例，其多年來收購的許多乳企均出現過不同程度的業績下滑情況，暴露出新乳業在跨界整合與投資管理上的短板，這也證明單純靠“買買買”搭建起的“乳業帝國”實際并不牢固。

為何此刻奔赴港股？

再回到新乳業為何要選在此刻奔赴H股上市的問題上，新希望乳業副總裁張帥曾在去年6月的發布會上公開透露稱：“新乳業希望能充分利用新希望集團全球資源布局來‘輕裝上陣’，以‘快半步’的策略，關注東南亞等機會市場。”

也就是說，從國際貿易的雙輪驅動到跨國經營的屬地化營銷，再到全球化經營的系統性布局……新乳業希望攜這些年“結交”的兄弟們一起走上“出海”這條路，在更廣闊的市場尋覓新的故事。而理論上，H股上市也的確能為此帶來足量的物質儲備，大快消市場中不乏成功案例。

結合當下乳業發展情況來看，普通白奶產品的供應已遠遠滿足市場整體需求，消費者正從“喝上奶”步入“喝好奶”“喝對奶”階段，相對應的乳業大市場也必須從“基礎營養”向“功能營養”轉型。在此背景下，研發、產業鏈等中間環節的升級均離不開大量的資金支持。

立足當下，目前的A股再融資難度偏大，對于已經在深交所上市的新乳業而言，發行H股適度融資成為當下更可行的選擇。只是說來容易做來難，早在2015年新乳業就曾嘗試港股未果，如今以“A股上市企業”身份回訪，即便能如愿闖關，這也才是走向未來的第一步……

結語

總的來看，新乳業的“A+H”之路，既是其自身發展階段的必然選擇，也是中國乳業資本化進程的一個縮影。從早期依靠并購快速擴張，到如今尋求兩地上市的資本突圍，新乳業的成長軌跡折射出行業從“規模致勝”向“效益為王”轉型的深層邏輯。投資者“用腳投票”的背后，與其說是對新乳業戰略方向的否定，不如說是對其高負債擴張模式下資本運作能力的現實考量。

在乳業大盤增長放緩、消費需求結構性變遷的當下，上市早已不是終點，而是一場更加殘酷的淘汰賽入場券。真正的勝負手，終究不在于資本市場的選擇，而在于拿到融資后如何落子。

對新乳業而言，H股若成功發行，融資投向是繼續并購擴張還是優化債務結構，是押注東南亞市場還是深耕國內低溫賽道，這些問題的答案，將最終決定其能否在行業洗牌中守住身位。

對于整個中國乳業而言，2026年的春天或許只是一個開始，當資本潮水退去，唯有那些真正打通產業鏈、掌握核心配料、贏得消費者心智的企業，才能穿越周期，活到下一個春天。

圖片除標注均來源新乳業