凈利72億？下載之王迅雷逆襲，經營情況卻在下滑

年營收4.624億美元，同比增長42.5%；GAAP凈利潤10.476億美元（折合人民幣約72.33億元），同比大幅增長約149557%；凈利潤達到驚人的2.27倍于全年總營收的水平，刷新了公司上市以來的年度盈利紀錄。

看到迅雷的這份2025年度財報，驚訝之余難掩好奇。PC時代落幕，昔日的下載之王，失了鼎盛時期的輝煌，卻在偷偷賺大錢？

營收4億、凈利10億美元的高反差數字里，需要理清兩個關鍵事實：

正如迅雷集團董事長李金波所說，財務業績強勁得益于海外語音直播業務的拓展，直指迅雷戰略收購的虎撲開始發力；至于凈利潤極端波動，其實99%以上是來自長期投資公允價值變動，這要歸功于迅雷對影石創新的財務投資。

并購虎撲和投資影石的雙贏，直接改寫了迅雷的利潤表。為迅雷筑牢生存底氣，打開增長天花板，也算是互聯網老將“低谷期翻盤”的典型案例了。

老登的舊賬本

80后、90后對迅雷的藍鳥標志應該相當熟悉，20年前，它就憑借P2SP技術優勢，用戶破億，僅次于QQ。

2012年的巔峰時期，迅雷活躍用戶近3億，在下載行業幾乎是壟斷地位，市占率更是超過80%，引來IDG、谷歌、周鴻祎、雷軍等明星資本的青睞。

2014年6月，迅雷二次遞交招股書，登陸納斯達克，市值迅速攀上10.3億美元，風頭無兩。小米和金山合計持有迅雷39.4%股份，躍升為第一大股東。

但國內的下載環境大家都懂，迅雷火，但略“虛”，疊加PC端流量紅利消退，移動端轉型又不及預期，上市第二年就陷入年度虧損，此后的虧損周期更是長達6年，一度瀕臨退市。

在此期間，迅雷內部的故事情節可謂跌宕起伏。經歷了創始人失權離職、職業經理人接手、管理層內斗、職業經理人出局、離職老員工接手等一系列人事動蕩。

直到現在，“迅雷前任CEO貪腐案”還是正在進行時。據統計，陳磊執掌迅雷的三年里，公司虧了近10億人民幣，陳磊的那些花邊新聞也被再次傳閱。

2020年應該算迅雷的重大轉折點。

元老李金波回歸后，鐵血清理舊團隊，剝離高虧損的違規業務，重新聚焦會員訂閱、云計算兩大核心業務。終于帶領迅雷在2021年扭虧，2022年營收創下歷史新高，凈利潤暴漲超18倍，達到2134.7萬美元，在經營層面首次全面扭虧。

但這距離迅雷2025年的“凈利超十億美元”，可有天壤之別。這就不得不提迅雷對影石創新長達十年的精準投資了。

投資、并購贏麻

迅雷對影石創新的投資，起于2016年的B輪融資，那時公關稿里赫然寫著：“迅雷網絡掌握的視頻編解碼、星域CDN、云計算等技術優勢將在VR視頻領域發揮越來越大的作用，可與Insta360掌握的全景視頻采集、渲染等技術優勢形成優勢互補。”

2025年6月，影石創新登陸上交所科創板（688775）。發行完成后，迅雷持有影石創新7.84%的股權，位列第四大股東。

圖源：天眼查

這筆投資正是迅雷2025年GAAP凈利潤離奇暴漲的唯一核心來源。

迅雷持有的影石股權價值被重估，全年帶來10.381億美元的公允價值變動凈收益，占全年10.476億美元GAAP凈利潤的99%以上。2024年，迅雷凈利潤約70萬美元。

投資影石的好處是顯而易見的，資產規模大了，現金流焦慮少了，賬上躺著3億美元。迅雷從美股市場無人問津的邊緣中概股，變成了具備優質核心資產的標的。

更重要的是，迅雷戰略擴張的資金底氣足了，這就得說說2025年迅雷全資控股虎撲的事跡。

要說互聯網老登，迅雷是，成立比迅雷晚一年的虎撲也是。

虎撲號稱“直男天堂”，是中國最大的體育BBS，九成用戶為男性，且用戶呈年輕化，粘性和忠誠度高，巔峰時期估值77億元。

迅雷只需花5億人民幣，就擁有了一個超1億注冊用戶的社區平臺。迅雷常年被詬病高度依賴會員訂閱業務，收購虎撲之后，收入結構多元化起來，增加了體育廣告、賽事運營、IP商業化等全新品類。

虎撲的廣告業務收入并表后，直接拉高了迅雷的營收。

財報顯示，2025年，迅雷公司直播及其他互聯網增值服務營收1.702億美元，同比暴漲97.5%，超越訂閱服務成為第一大收入板塊。核心增量就是虎撲帶來的。

迅雷在訂閱服務、直播及其他互聯網增值服務之外，還有第三大業務板塊，是云計算業務，這是迅雷2025年主營業務扭虧為盈的關鍵。

迅雷在2014年全資孵化了一個云計算子公司叫網心科技。云計算聽著高端，但資產重、毛利低，競爭還激烈，以至于常年持續拖累迅雷的利潤表。

2024年，網心科技因行業下行，計提了2070萬美元的商譽減值，妥妥的盈利包袱。今年，迅雷終于痛下決心，把這個包袱甩了，50%的控股權賣給了金山云，同時保留了網心科技20%的少數股權。

網心科技代表的云計算業務出表后，迅雷可以迅速回籠資金，投資增收的同時，轉而聚焦C端的訂閱會員、海外語音直播業務，打開增長曲線。

不可忽視的灰犀牛

贏面背后往往暗藏危機，迅雷靠投資和并購實現了營收利潤雙增的甜頭，也不能忽視暗處飲水的灰犀牛。

迅雷對影石創新的 “封神級財務投資”，屬于未實現的浮盈，會隨影石創新股價波動而變化。Q4就曾因影石股價回調，直接導致迅雷單季GAAP凈虧損超2億美元。

賬面富裕，但盈虧完全脫離自身業務節奏，資本市場估值邏輯必然混亂，還容易讓公司放松對主業經營效率的要求。

實際上，迅雷剔除該一次性非經營性收益后，2025年全年公司核心經營口徑的Non-GAAP凈利潤為1850萬美元，同比下滑了22.6%；Q4單季Non-GAAP凈利潤為480萬美元，同比下滑57.5%。

此外，迅雷全年整體毛利率也從去年同期的51.7%降至47.0%，與42.5%的營收增速完全脫節。

毛利率下滑的元兇，指向高增長的海外語音直播業務。

迅雷避開國內市場的內卷，面向東南亞、中東、北非市場推出了語音直播產品Hiya，如今公司海外業務營收占比接近25%。

海外直播解決了迅雷致命的增長停滯問題，也讓迅雷脫掉工具屬性強、用戶黏性低的標簽。但直播產品的缺點也鮮明，重運營重營銷，毛利率僅25%-35%，還不到會員業務的一半，屬于“增收不增利”的業務。

在海外獲客成本高漲的當下，其增長完全依賴市場投放和用戶拉新，必然會拉高銷售費用，侵蝕核心利潤。2025年，迅雷的銷售與營銷費用為8630萬美元，同比大增92.6%，費用率同步從2024年的13.8%升到18.7%，主因就在這里。且增長跟控費的矛盾，不可調和。

隨著海外競爭加劇，純海外語音直播業務的增速已出現邊際放緩，2025年直播板塊的營收增長，有相當一部分來自收購虎撲后的廣告業務增量。海外主播與公會供給不穩定，合規風險高，未來能否持續增長，具有很大的不確定性。

收購虎撲看著倒是好好好，也要警惕資產負債表上的大額商譽，若未來虎撲的營收、利潤增長不及預期，公司需計提大額商譽減值，或將拖累當期凈利潤。

迅雷的20余年，見過行業最盛的風口，也踩過無數深坑，所幸有個懂業務的將領，帶著它轉型多年終于盈利，未來便更加從容。

互聯網浪潮洶涌，技術是根，用戶是本，迅雷的下半場，才剛剛開始。