「號外」一聲嘆息，北京汽車調出港股通

3月9日當天，深交所一則公告，北京汽車從港股通標的中調出。

對于普通投資者，這只是恒生綜合指數成份股例行調整的結果。

但對中國汽車產業來說，這聲警鐘足夠響亮——那個靠合資躺贏的時代，可能真的結束了。

導火索是硬性指標觸發：市值長期萎縮，交易流動性幾近枯竭，對內地投資者失去了吸引力。

根據規則，港股通標的與恒生綜合指數深度綁定。

當恒指公司將北京汽車剔除出恒生綜合指數，內地投資者通過港股通買入的通道便隨之關閉。

留下的，只有一條單向賣出的路。

資本市場從不冤枉一家好公司，北京汽車被“踢出群”絕非偶然。

合資依賴

真正致命的一擊，來自業績的斷崖式下降。

2月10日，北京汽車發布公告，預計2025年度歸母凈利潤約1.1億至1.3億元，較2024年的9.56億元同比暴跌86.4%至88.5%。

公司將原因歸結于行業競爭加劇、主力車型銷量未達預期、新車型上市投入增加等因素。這番解釋在如此慘淡的財報面前，顯得有些蒼白。

真正的問題，遠比這些表層原因更深刻。

多年來，北京汽車報表上的光鮮，幾乎完全由合資企業“北京奔馳”獨木支撐。它曾是業內最耀眼的“利潤奶牛”，以驚人的單車利潤和品牌溢價，為母公司輸送著源源不斷的現金流。

北京汽車持有北京奔馳51%股權，按持股比例確認對應投資收益。這意味著母公司的盈利根基，完全綁在合資公司的業績上。

拉長時間軸，北京奔馳的處境一目了然。

2023財年，北京奔馳稅后利潤還有29.99億歐元，約合人民幣230億元，北京汽車對應的權益利潤超110億元。

彼時，盡管增速放緩，但它仍以一己之力覆蓋了自主板塊的巨額虧損。

2024財年，北京奔馳稅后利潤下滑至24.43億歐元，同比下跌18.5%，北京汽車對應權益利潤降至約95億元。豪華車市場的價格戰開始實質性侵蝕奔馳的品牌溢價。

到了2025財年，北京奔馳稅后利潤驟降至15億歐元，約合人民幣120億元，同比跌幅擴大至38.6%。

這是北京奔馳連續第三年營收凈利雙降，北京汽車分得的權益盈利規模較三年前近乎腰斬。

結論很直接，過去三年，北京奔馳為母公司輸送的現金流累計失血過半。

依賴合資品牌高定價權獲取超額利潤的模式，在中國汽車市場的極度內卷中已徹底失效。

挑戰的背后，是三股力量的疊加。

第一股，高端新勢力的降維打擊。

問界、理想、蔚來、極氪為代表的本土高端品牌，正以前所未有的產品力和用戶思維，搶占BBA的市場份額。

第二股，奔馳自身的轉型陣痛。

在電動化浪潮中，這家百年豪華品牌的步伐蹣跚而遲疑。產品力未能形成有效突破，品牌光環在年輕消費群體中逐漸褪色。

第三股，慘烈的價格戰。

當保時捷都開始降價促銷，奔馳以往的定價體系被沖得七零八落。銷量勉強維持的背后，是利潤率的一路下滑。

當“利潤奶牛”擠不出奶，北京汽車長期被掩蓋的問題最終就暴露在目光之下。

自主吞金

頗具諷刺意味的是，在北京奔馳業績持續下滑的同時，北京汽車的自主乘用車業務，呈現出一種“非理性繁榮”。

從業績表現看，自主板塊營收確有支撐，但結合歸母凈利潤暴跌超86%、北京奔馳權益利潤貢獻的數據來看，自主板塊的盈利困境，從未真正改善。

近三年的合并利潤表，揭示了更深層的危機。

2023年，北京汽車整體歸母凈利潤約30.30億元。

當時，公司從北京奔馳獲取的權益利潤，足以覆蓋自主品牌的研發投入與經營虧損，以及北京現代等其他合資板塊的收益下滑缺口。

2024年，整體歸母凈利潤驟降至9.56億元，同比下滑68.5%。

這一年，北京奔馳對應權益利潤同比下滑超14%，而自主板塊雖依托極狐等產品沖擊高端市場，虧損幅度并未有效收窄。

疊加研發與渠道建設的持續投入，資金消耗進一步加劇。同時，北京現代等合資板塊的投資收益持續萎縮，進一步侵蝕了整體利潤。

2025年，根據業績預告，整體歸母凈利潤預計僅1.1億至1.3億元。

這意味著，在扣除北京奔馳對應貢獻的約61億元權益利潤、并抵消其他板塊的少量收益后，北京汽車的自主品牌及其他虧損業務板塊，合計虧損規模已接近60億元。

這是一個令人心驚的事實：當合資方還能為母公司輸送60余億元權益利潤時，整體凈利潤只剩1億多。

這說明，自主板塊及其他非核心合資業務，不僅沒能成為第二增長曲線，反而變成了一個巨大的“吞金獸”。

銷量增長，是以巨額的虧損為代價換來的。

價格戰下，北京汽車自主車型只能依靠低價策略搶占市場，賣得越多，虧得越狠。

盡管2024年北京汽車曾試圖通過調整產品結構、增加高價值產品比例來提升經營質量，但到了2025年，自主板塊不僅未能成為新的利潤增長點，反而不斷吞噬著合資反哺的寶貴現金流。

這種“合資供養自主，自主持續失血”的模式，在中國汽車行業曾被認為是過渡階段的常態。但當合資利潤本身開始枯竭，這一模式的不可持續性便暴露無遺。

北京汽車陷入了“兩面夾擊”的絕境：賴以生存的合資業務在萎縮，花費巨資培育的自主業務在流血。

真是成也奔馳，敗也奔馳。

早有預兆

回顧近三年的股價與市值走勢，此次早有預兆。

2023年高點，股價一度站上2.7港元/股，市值維持在200億港元上方，市場尚對奔馳的護城河、對與華為的合作充滿想象。

2024年3月，北京汽車年報與北京奔馳同期業績發布，核心利潤板塊大幅下滑的事實落地，股價隨即跌破2港元大關。

2025年至今，公司市值長期在130至150億港元區間波動，日均成交量頻繁萎縮至百萬港元級別，流動性持續枯竭。

被調出港股通，對當下的北京汽車而言，無異于雪上加霜。

調出后，內地投資者只能通過港股通渠道賣出，不能買入。這意味著什么？

首先，這意味著核心融資便利渠道的關閉。

大量追蹤恒生綜合指數的內地ETF和公募基金將被迫拋售，股價面臨更大的下行壓力。

內地投資者無法再通過港股通這一最便利的渠道買入其股票，上市公司面向內地市場的股權融資大門，被關上了一扇。

其次，這標志著市場信心的巨大打擊。

資本市場用最實際的行動，表達了對北京汽車未來前景的看空。

這會形成一種負向循環：失去流動性導致估值下跌，估值下跌進一步打擊市場信心，從而引發更劇烈的拋售。

對一家正處于轉型關鍵期、亟需資金輸血的汽車巨頭，這種信心的流失是致命的。

最終，這將直接影響北京汽車未來的轉型空間。

無論是投入巨資研發新能源汽車，還是進行渠道變革和品牌重塑，都需要龐大的資本開支。

一個被主流資本市場邊緣化的上市公司，低成本融資的能力大幅削弱。

未來的“故事”還沒開始講，講述故事的舞臺卻塌了。

轉型自救

面對絕境，北京汽車管理層近年來推出了一系列積極的轉型自救措施。

首要策略是“業務瘦身”。北京汽車正全力從過去依賴B端無效沖量的模式，轉向真正面向C端的市場競爭。

同時，它試圖聚焦于自己尚存優勢的細分市場——越野車領域，希望通過打造“越野世家”的品牌形象，找到一條差異化的生存之路。

其次便是“合縱連橫”。

在智能化賽道上，北京汽車選擇與華為深度綁定，構建雙品牌雙模式合作格局，極狐與享界兩大品牌持續與華為深化合作。

2024年8月，雙方聯合推出的享界S9正式上市，試圖打造現象級爆款車型。

對于一直在自主板塊有雄心的北京汽車來說，關鍵在于如何在合作中保持自身的話語權和核心競爭力。

此外，北京汽車也在努力“尋找新故事”。

加速推動整車出海，試圖為資本市場描繪新的藍圖，證明自己仍具備成長性和想象空間。

然而，所有這些自救策略的成功，都依賴于一個根本前提：能否實現從“合資輸血”變成“自主造血”。

而這里，橫亙著一個無法回避的財務問題：錢從哪來？

數據顯示，2023年末至2025年中，北京汽車資產負債率始終維持在52%至55%的區間，整體保持平穩，并未出現大幅攀升。

但在核心造血板塊利潤大幅縮水、港股通融資通道關閉的雙重夾擊下，北京汽車可動用的現金流與融資空間持續收窄。

任何需要巨額前置投入的轉型布局，都會讓緊張的資金承壓。

這需要壯士斷腕的勇氣、高超的戰略定力，以及寶貴的時間窗口。當前的資本市場，還會給它多少時間和耐心？

唯有那些真正掌握自身命運、敢于革自己命的企業，才有可能在下一輪殘酷的淘汰賽中幸存。

舊時代的窗口正迅速關閉。

行業鏡鑒

北京汽車的困境，并非孤例。

它是一面鏡子，映照出廣汽集團、東風集團等一批同樣患有“合資依賴”的傳統車企的集體窘境。

它們都曾享受過合資品牌帶來的黃金時代，也都在新汽車時代的浪潮沖擊下，步履蹣跚。

當年的“利潤奶牛”們，如今有的在電動化轉型中迷失方向，有的在價格戰中喪失定價權，有的則在新勢力的崛起中逐漸邊緣化。

路徑依賴是舒適區，也是最大的陷阱。

當時代的列車換軌時，不會為任何一個掉隊者而等待。

那些年復一年依賴合資分紅來粉飾報表的車企，錯過了自主創新的最佳窗口期。

等到合資紅利消退，才發現自己早已失去在市場中逆風飛翔的能力。

資本市場的邏輯已經徹底改變。

——不再青睞那些規模龐大但增長乏力的傳統巨頭，轉而擁抱那些代表著未來、即便暫時虧損卻充滿可能性的新物種。

在這樣的目光下，依靠歷史榮光維系的估值體系，注定不會長遠。

潮水正在退去。

北京汽車的港股通調出，是一個標志性事件。

它宣告了一個時代的終結——那個合資品牌主導、自主品牌依附的時代，那個靠合資分紅就能躺賺的時代。

當“利潤奶牛”不再產奶，“吞金獸”仍在吸血，當融資渠道被打斷，當市場信心開始動搖——這家曾經風光無限的汽車巨頭，能否在困境中殺出一條新路？

對北京汽車來說，考驗才剛剛開始.......