MiniMax把難題留給了對(duì)手

撰文| 郝 鑫

編輯| 吳先之

上市52天后，MiniMax交出了IPO后的首份成績(jī)單。

整體來(lái)看，2025年MiniMax收入7903.8萬(wàn)美元，較去年同比增長(zhǎng)158.9%。剔除掉股份支付、金融負(fù)債公允價(jià)值變動(dòng)和上市開(kāi)支這些項(xiàng)目后，經(jīng)調(diào)整凈虧損2.51億美元，較去年同期虧損擴(kuò)大了2.7%。

如果用一個(gè)主題詞來(lái)描述MiniMax的2025年，那可能是“效率”。財(cái)報(bào)里的幾個(gè)關(guān)鍵數(shù)據(jù)，反映了去年MiniMax提效的任務(wù)主線(xiàn)。

銷(xiāo)售及分銷(xiāo)開(kāi)支4036.9萬(wàn)美元，較去年同期減少40.3%，印證了MiniMax曾提到的“放棄C端DAU流量指標(biāo)”。研發(fā)費(fèi)用2.53億美元，較去年同期增長(zhǎng)33.8%，遠(yuǎn)低于收入增長(zhǎng)幅度，說(shuō)明是研發(fā)具有回報(bào)比，有效研發(fā)的每分錢(qián)都花在了刀刃上。

毛利的增幅也超越了收入增長(zhǎng)，較去年同比增長(zhǎng)437.2%。毛利率相比去年，實(shí)現(xiàn)翻倍提升。

而這一切都要?dú)w功于，由模型性能提升和Token用量指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)，由此帶來(lái)了一系列的連鎖反應(yīng)。

昨晚，首次出席電話(huà)業(yè)績(jī)會(huì)的閆俊杰，全中文交談，言語(yǔ)偶有磕絆，略帶著一些緊張。面對(duì)MiniMax未來(lái)走向何方，卻十分篤定，“從大模型公司，向AI時(shí)代的平臺(tái)型公司邁進(jìn)”。

閆俊杰提出了一個(gè)計(jì)算公式：AI時(shí)代平臺(tái)公司的價(jià)值≈智能密度× Token吞吐量。

這個(gè)公式本質(zhì)上定義了一種全新的價(jià)值結(jié)算體系，既顛覆了互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的公司價(jià)值評(píng)估邏輯，也在為其瞄定價(jià)值坐標(biāo)。

MiniMax三部曲

一路走來(lái)，MiniMax經(jīng)歷了三部曲，分別是AI原生應(yīng)用、大模型廠(chǎng)商再到未來(lái)的AI平臺(tái)。

在起步階段，MiniMax以主打情感陪伴的AI應(yīng)用產(chǎn)品Talkie/星野，打入到了市場(chǎng)中。

AI應(yīng)用在初期，為MiniMax獲取了流量關(guān)注和品牌知名度。彼時(shí)，大家對(duì)這家公司的初印象便是，區(qū)別于ChatGP的新形式應(yīng)用，且在C端迅速積累起可觀用戶(hù)規(guī)模的國(guó)內(nèi)玩家。

從招股書(shū)來(lái)看，正是C端的AI應(yīng)用撐起了MiniMax的估值。2024年MiniMax總收入3052萬(wàn)美元，To C產(chǎn)品收入占了71.5%。該階段的Talkie/星野是營(yíng)收主力，收入為1946萬(wàn)美元，營(yíng)收占比高達(dá)63.7%。

來(lái)到2025年前三季度，AI應(yīng)用產(chǎn)品占總收入比重仍高達(dá)71.1%，海螺AI成為了增長(zhǎng)的第二曲線(xiàn)，收入增長(zhǎng)至1746萬(wàn)美元，占總營(yíng)收的32.6%。

在MiniMax上市前，營(yíng)收的爆發(fā)式增長(zhǎng)大部分要?dú)w功于C端的AI應(yīng)用。但一個(gè)不可忽視的事實(shí)是，To C賠本賺吆喝，而To B才是實(shí)打?qū)嵉摹艾F(xiàn)金牛”。

從2023年到2025年前九個(gè)月，AI原生產(chǎn)品的毛利率從-380.2%的嚴(yán)重虧損，一路攀升到4.7%。C端產(chǎn)品不再純粹燒錢(qián)拉新，開(kāi)始具備自我造血能力。這對(duì)于依賴(lài)C端流量起家的MiniMax來(lái)說(shuō)，是跑通商業(yè)模型的第一步。

相較而言，To B側(cè)業(yè)務(wù)收入的表現(xiàn)一直很穩(wěn)健，毛利率維持在70%到75%左右，成為了公司的利潤(rùn)穩(wěn)壓器。

結(jié)合2025全年財(cái)報(bào)來(lái)看，決定MiniMax從大模型廠(chǎng)商走向AI平臺(tái)公司的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，發(fā)生在2025年Q4。

在Q4的加持下，AI原生產(chǎn)品收入營(yíng)收占比從去年的71.4%降至67.2%。同時(shí)，開(kāi)放平臺(tái)及其他基于AI的企業(yè)服務(wù)收入，營(yíng)收占比也從去年的28.6%增長(zhǎng)至32.8%。

To B收入占比的提升，說(shuō)明MiniMax不再只追求C端產(chǎn)品的用戶(hù)活躍度，而是通過(guò)向企業(yè)客戶(hù)輸出模型能力、解決方案來(lái)獲取穩(wěn)定現(xiàn)金流，這是一種更務(wù)實(shí)的商業(yè)化路徑。

至此，從大模型廠(chǎng)商到AI平臺(tái)型公司的路徑顯示，MiniMax初步結(jié)束了燒錢(qián)換增長(zhǎng)的階段。

大模型廠(chǎng)商的核心盈利模式是通過(guò)API或基礎(chǔ)模型賺錢(qián)，或靠C端應(yīng)用吸引流量。而AI平臺(tái)公司既擁有自營(yíng)的原生產(chǎn)品，又擁有高毛利的B端服務(wù)平臺(tái)。

Q4的數(shù)據(jù)證明了，MiniMax試圖在探索一條“高低搭配”的生存法則：低毛利的AI原生應(yīng)用產(chǎn)品，負(fù)責(zé)搶占市場(chǎng)、積累用戶(hù)數(shù)據(jù)和迭代模型能力；高毛利業(yè)務(wù)的B端服務(wù)，負(fù)責(zé)賺錢(qián)養(yǎng)活公司、覆蓋高昂的研發(fā)和算力成本。

平臺(tái)，有什么不同？

閆俊杰在過(guò)往的發(fā)言中一直在強(qiáng)調(diào)一個(gè)詞——獨(dú)特。對(duì)應(yīng)到MiniMax的發(fā)展過(guò)程，是不斷地做取舍。

MiniMax有三個(gè)明顯的堅(jiān)持方向。第一堅(jiān)持全模態(tài)的研發(fā)，包括語(yǔ)言、視頻、語(yǔ)音、音樂(lè)等主要模態(tài)。

閆俊杰在財(cái)報(bào)會(huì)上表示，第一個(gè)階段是通過(guò)技術(shù)積累，把每個(gè)模態(tài)都做出來(lái)，都能單獨(dú)跑通。第二步是目前所正在經(jīng)歷的階段，在跑通的基礎(chǔ)上，把模態(tài)盡可能地整合在一起，形成新的突破。新的成果將會(huì)體現(xiàn)在今年下半年推出的M3模型系列和海螺3系列。

第二是堅(jiān)持全球化，從第一款產(chǎn)品Talkie即是如此。一開(kāi)始便出海的決定，不僅讓MiniMax躲過(guò)了直面自大廠(chǎng)的挑戰(zhàn)，也讓其模型和產(chǎn)品在海外積累起了知名度，在開(kāi)源的助推之下，拉動(dòng)Token消費(fèi)和商業(yè)化變現(xiàn)。2025年財(cái)報(bào)顯示，MiniMax營(yíng)收中超過(guò)70%收入，來(lái)自國(guó)際市場(chǎng)。

第三個(gè)堅(jiān)持是追求性?xún)r(jià)比，最突出體現(xiàn)就是大模型在效果、價(jià)格和速度上的平衡。這一點(diǎn)在大模型訓(xùn)練中也有凸顯，MiniMax傾向于簡(jiǎn)單的架構(gòu)和算法，去解決極致的問(wèn)題。閆俊杰也提到，去年主要尋求訓(xùn)練的效率，今年將會(huì)轉(zhuǎn)向追求更高的研發(fā)效率和模型迭代效率。

選擇是取舍的一種形態(tài)，而另一種表現(xiàn)形式則是拒絕。例如，不做移動(dòng)端的通用型個(gè)人助手，不在投流營(yíng)銷(xiāo)上過(guò)多消耗。

MiniMax要轉(zhuǎn)型為AI平臺(tái)公司的口號(hào)，實(shí)際在重新定義AI時(shí)代的價(jià)值范式。

互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)的核心邏輯是連接和匹配。其價(jià)值在于降低信息不對(duì)稱(chēng)，提高交易效率。

這里面有幾個(gè)核心的決定因素，網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)、規(guī)模效應(yīng)和數(shù)據(jù)壁壘。落實(shí)到具體指標(biāo)，看什么？用戶(hù)的MAU/DAU、每個(gè)用戶(hù)的收入和平臺(tái)的貨幣化率，本質(zhì)上是關(guān)于流量的生意。

當(dāng)AI時(shí)代的最小單位變?yōu)門(mén)oken后，AI的內(nèi)生邏輯成為了智能的生成與分發(fā)。

閆俊杰認(rèn)為，AI時(shí)代平臺(tái)公司的價(jià)值≈智能密度×Token吞吐量

智能密度是平臺(tái)能力的上限，決定了能解決多復(fù)雜的問(wèn)題。開(kāi)發(fā)者生態(tài)是平臺(tái)能力的廣度，基于平臺(tái)開(kāi)發(fā)Agent和應(yīng)用，將智能注入各行各業(yè)，是抬高Token吞吐量的核心力量。

互聯(lián)網(wǎng)通過(guò)流量，來(lái)實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，攤薄成本。AI時(shí)代則體現(xiàn)為“數(shù)據(jù)-模型-體驗(yàn)”，用戶(hù)越多，產(chǎn)生的數(shù)據(jù)反饋越多，模型迭代更快、智能密度更高，以此來(lái)吸引更多開(kāi)發(fā)者和客戶(hù)，從而實(shí)現(xiàn)更大的Token吞吐量。

這意味著，流量的計(jì)算方式將不再是核心。AI公司的財(cái)報(bào)里，日均Token調(diào)用量、算力消耗量成為了更有潛力的指標(biāo)。

當(dāng)在財(cái)報(bào)電話(huà)會(huì)上，不再只談流量，而是能清晰地闡述智能提升，如何帶來(lái)API調(diào)用量的增長(zhǎng)，以及Token成本下降如何引起更廣泛的商業(yè)化落地時(shí)，也許才到了證明AI平臺(tái)公司的時(shí)刻。

Token的杠桿效應(yīng)

MiniMax和大模型創(chuàng)業(yè)公司的紅利，來(lái)自智能速度提升帶來(lái)的時(shí)間窗口，Token則是加之于身的最大杠桿。

OpenClaw的熱度，從春節(jié)延續(xù)至今。

大廠(chǎng)方面，阿里云通義實(shí)驗(yàn)室推出了個(gè)人智能體工作臺(tái)CoPaw，主打“本地+云端”統(tǒng)一體驗(yàn)和多頻道對(duì)話(huà)。而百度智能云推出OpenClaw一鍵部署服務(wù)。春節(jié)前夕，百度App也正式支持一鍵調(diào)用OpenClaw，用戶(hù)在百度智能云完成部署后，通過(guò)搜索框或消息中心即可調(diào)用。

創(chuàng)企一側(cè)，月之暗面和MiniMax分別推出了桌面端Claw產(chǎn)品。這些產(chǎn)品功能大同小異，一方面降低了部署的門(mén)檻，另一方面支持打通最常使用的辦公軟件。

MiniMax和月之暗面，在這波“龍蝦潮”中初嘗紅利，直接拉動(dòng)付費(fèi)用戶(hù)群體增長(zhǎng)。

MiniMax電話(huà)業(yè)績(jī)會(huì)透露，M2系列文本模型在2026年2月的平均單日Token消耗量，已增長(zhǎng)至2025年12月的6倍多，其中來(lái)自編程套餐的Token消耗量增長(zhǎng)超過(guò)10倍。這體現(xiàn)在2026年一季度報(bào)表中，將非常可觀。

閆俊杰認(rèn)為OpenClaw，“是一個(gè)長(zhǎng)期趨勢(shì)的開(kāi)端，而非一次性的短期紅利”。不過(guò)，行業(yè)的增長(zhǎng)并非簡(jiǎn)單的線(xiàn)性外推，而是呈現(xiàn)出階梯式的形態(tài)。

在這種階梯式增長(zhǎng)的格局下，要想能抓住每次行業(yè)演進(jìn)中的機(jī)會(huì)，核心在于對(duì)智能迭代本質(zhì)的理解，基于此提前布局研發(fā)資源，并且清晰定義每一代模型。

閆俊杰預(yù)判了三個(gè)富有增長(zhǎng)性的場(chǎng)景，被其稱(chēng)之為“超級(jí)PMF”。

AI編程將迎來(lái)L4至L5級(jí)別的智能，AI將從“工具”走向“同事級(jí)”協(xié)作；各職業(yè)的workspace辦公場(chǎng)景，是一個(gè)覆蓋范圍更廣，市場(chǎng)空間更大的場(chǎng)景，會(huì)比編程更加復(fù)雜；AI創(chuàng)作工具將能夠生成“直出可交付”的中長(zhǎng)內(nèi)容，甚至出現(xiàn)流式、實(shí)時(shí)輸出的新形態(tài)。

按照上面的預(yù)判，有兩個(gè)事情非常清晰，Token量級(jí)可能出現(xiàn)1-2個(gè)數(shù)量級(jí)的增長(zhǎng)；春節(jié)期間的大考僅是暫告一段落，今年還會(huì)上演繼續(xù)上演模型卡位之戰(zhàn)。

全模態(tài)的融合值得期待，意味著模型對(duì)世界的理解，將從盲人摸象走向通感認(rèn)知。每一次交互的智能含金量，相較之前都會(huì)有明顯提升。

當(dāng)模型能夠同時(shí)處理視頻、音樂(lè)等高信息密度模態(tài)時(shí)，單位時(shí)間內(nèi)的數(shù)據(jù)吞吐量將指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)。畢竟，一個(gè)視頻Token量要遠(yuǎn)超普通文本。屆時(shí)，開(kāi)發(fā)者和創(chuàng)作者基于全模態(tài)能力構(gòu)建應(yīng)用，能夠進(jìn)一步拉高日均Token調(diào)用量。

MiniMax率先握緊了定義AI的“麥克風(fēng)”。

接下來(lái)，難題留給了智譜、月之暗面、階躍星辰們。

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