招商積余的“獨(dú)腳戲”：物業(yè)狂奔要“爭三”，資管連跌成配角

《星島》記者 鐘凱 廣州報(bào)道

七年前，中航善達(dá)通過定增方式全資收購招商物業(yè)全部股權(quán)，兩大央企物業(yè)公司合并催生了一家新的物業(yè)巨頭招商積余（001914.SZ）。彼時(shí)，中航善達(dá)曾為新公司遺留了部分房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目，但沒有人會(huì)想到，這一當(dāng)初的“善舉”卻成為今日拖累上市公司盈利的源頭。

3月13日，招商積余率先公布2025年年度報(bào)告，成為A股首家披露去年完整年度報(bào)告的物業(yè)服務(wù)企業(yè)。但這份成績單卻有點(diǎn)刺眼，招商積余全年實(shí)現(xiàn)營收192.73億元，同比增長12.23%；歸母凈利潤卻僅有6.55億元，同比下降22.12%，創(chuàng)下2019年重組上市以來歸母凈利潤首次負(fù)增長的紀(jì)錄。

招商積余將盈利下滑歸因于歷史包袱出清，期內(nèi)公司處置衡陽中航城市花園項(xiàng)目，一次性減少歸母凈利潤2.56億元。

但上述偶發(fā)因素，掩蓋了招商積余兩大核心業(yè)務(wù)實(shí)際面臨的挑戰(zhàn)。

其中，作為營收主力的物業(yè)管理業(yè)務(wù)規(guī)模穩(wěn)步擴(kuò)張，第三方拓展與細(xì)分賽道突破亮眼，但深陷市場化競爭格局，毛利率長期低于行業(yè)均值且持續(xù)下滑，陷入“增收不增利”的困境。

同樣的，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)也連續(xù)兩年?duì)I收下滑，毛利率同步大幅走低，盈利貢獻(xiàn)較為微弱。在3月18日招商積余舉行的2025年業(yè)績會(huì)上，這項(xiàng)業(yè)務(wù)幾乎被管理層邊緣化，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)失衡的現(xiàn)象愈發(fā)突出。

物業(yè)管理服務(wù)得失

數(shù)據(jù)顯示，2022—2025年，招商積余的物業(yè)管理業(yè)務(wù)營收從125.04億元穩(wěn)步增長至186.03億元，年復(fù)合增長率約11.3%；2025年該業(yè)務(wù)同比增長12.83%，占總營收比例達(dá)到96.52%，是公司業(yè)績穩(wěn)健的重要保障。

從收入構(gòu)成看，基礎(chǔ)物業(yè)管理服務(wù)收入同比增長6.56%至142.79億元，其中非住宅部分的收入同比增長4.31%至100.85億元，住宅部分則同比增長12.37%至41.94億元。增值服務(wù)收入合計(jì)43.24億元，同比增長40%。

管理規(guī)模方面，截至2025年末，招商積余在管項(xiàng)目2473個(gè)，覆蓋全國166個(gè)城市，管理面積3.77億平方米，較上年末增加1200萬平方米；期內(nèi)新簽?zāi)甓群贤~44.80億元，較上年增加4.51億元，其中來自招商局集團(tuán)的關(guān)聯(lián)新簽合同只有3.11億元。

這也意味著，招商積余剩余41.69億元的新簽?zāi)甓群贤峭ㄟ^市場化方式從第三方處獲取，并實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)步增長。按業(yè)態(tài)分，期內(nèi)航空業(yè)態(tài)新簽?zāi)甓群贤~1.91億元，同比增長85%；高校業(yè)態(tài)新簽?zāi)甓群贤~2.32億元，同比增長25%；市場化住宅也新簽?zāi)甓群贤~4.74億元，同比增長60%。

但市場化同樣是一把雙刃劍。一方面，由于缺少母公司輸送項(xiàng)目，招商積余主要通過市場化競價(jià)獲取項(xiàng)目，對(duì)應(yīng)的盈利水平長期低于行業(yè)均值。2025年上半年，63家上市物企毛利率平均為19.4%，同期招商積余僅有12.12%。

另一方面，當(dāng)前物業(yè)市場競爭愈發(fā)激烈，行業(yè)普遍面臨發(fā)展空間擠壓與利潤下滑等諸多挑戰(zhàn)，對(duì)招商積余帶來了更大的影響。招商積余董事長呂斌坦言，在市場端，物業(yè)項(xiàng)目有效供給收縮，物業(yè)價(jià)格下行，競爭加劇；同時(shí)，客戶需求升級(jí)，非住客戶對(duì)專業(yè)化、綜合化服務(wù)要求更高。此外，競爭手段更趨激進(jìn)，低價(jià)競爭現(xiàn)象加劇，對(duì)存量在管項(xiàng)目形成明顯沖擊。

反映在盈利端，招商積余的物業(yè)管理業(yè)務(wù)毛利率從2024年的10.45%降至2025年的10.01%。其中，最為核心的非住宅基礎(chǔ)物業(yè)管理業(yè)務(wù)毛利率僅有10.15%，同比下降0.44個(gè)百分點(diǎn)；專業(yè)增值服務(wù)也下降1.07個(gè)百分點(diǎn)，為8.16%。

▲招商積余物管業(yè)務(wù)毛利率變化

針對(duì)毛利率下滑，董秘陳江回應(yīng)稱，行業(yè)整體毛利率下行是大趨勢，公司新增項(xiàng)目毛利率已接近底部，未來將通過強(qiáng)化現(xiàn)金流管理、提質(zhì)增效等方式優(yōu)化盈利水平。

“保五爭三”目標(biāo)下，被“忽視”的資管業(yè)務(wù)

《星島》了解到，“十五五”期間，招商積余的物業(yè)服務(wù)板塊被招商蛇口定位為“轉(zhuǎn)型發(fā)展重要方向”和“可持續(xù)發(fā)展重要支柱”，母公司要求其做大做強(qiáng)，堅(jiān)定實(shí)行“翻番計(jì)劃”，按“輕型化、規(guī)模化、科技化、市場化”發(fā)展原則，提升業(yè)務(wù)規(guī)模與經(jīng)營質(zhì)效。

招商蛇口董事長朱文凱表示，招商積余在物業(yè)基礎(chǔ)服務(wù)方面，將以高質(zhì)量發(fā)展為主線，按照核心區(qū)域深耕、高潛區(qū)域發(fā)力、薄弱區(qū)域覆蓋的原則，做廣城市布局，做深重點(diǎn)城市密度。同時(shí)，在保持傳統(tǒng)非住宅業(yè)務(wù)優(yōu)勢的基礎(chǔ)上，重點(diǎn)發(fā)力市場化的住宅業(yè)務(wù)。

在增值服務(wù)方面，短期聚焦內(nèi)部賦能、客戶與空間資源優(yōu)勢，穩(wěn)固業(yè)務(wù)基本盤，保障業(yè)績兌現(xiàn)；中長期培育專業(yè)與自營能力，搶占市場份額。

呂斌透露，招商積余在新的五年核心任務(wù)之一，就是做大做強(qiáng)輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)，中長期將聚焦高質(zhì)量發(fā)展，力爭躋身行業(yè)頭部，內(nèi)部定的目標(biāo)是“保五爭三”。為此公司將緊緊圍繞服務(wù)專業(yè)化、服務(wù)精細(xì)化兩個(gè)方向提升管理能力，服務(wù)好各類業(yè)主、獲得信任。

與物業(yè)板塊的濃墨重彩形成鮮明對(duì)比的是，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)在業(yè)績會(huì)上幾乎被管理層邊緣化。

數(shù)據(jù)顯示，2025年招商積余資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營收僅6.66億元，同比下降0.67%，占總營收比例從2024年的3.90%降至3.45%。按收入構(gòu)成看，持有物業(yè)出租及經(jīng)營的營收同比降低4.21%至4.25億元，成為主要拖累因素。

而在盈利端，2023—2025年，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)毛利率分別為50.74%、48.06%及41.20%，已連續(xù)兩年下滑。其中，2025年商業(yè)運(yùn)營毛利率為18.55%，同比下降約25.88個(gè)百分點(diǎn)。是毛利率下滑的核心原因。

▲招商積余資管業(yè)務(wù)營收及毛利率變化

據(jù)悉，招商積余的商業(yè)運(yùn)營業(yè)務(wù)主要由招商商管負(fù)責(zé)，但過去三年間，招商商管的在管商業(yè)項(xiàng)目（含籌備項(xiàng)目）僅從70個(gè)增至73個(gè)，其中受托管招商蛇口項(xiàng)目增加2個(gè)、第三方品牌輸出項(xiàng)目增加2個(gè)，總體發(fā)展步伐較為緩慢。

計(jì)提之下的隱憂

對(duì)于物業(yè)企業(yè)而言，物業(yè)管理業(yè)務(wù)持續(xù)快速擴(kuò)張、高度市場化拓展，容易帶來應(yīng)收賬款快速累積、現(xiàn)金流承壓的風(fēng)險(xiǎn)；而多元業(yè)務(wù)表現(xiàn)低迷、營收與毛利率雙降，不僅無法形成利潤支撐，還會(huì)拖累整體資產(chǎn)運(yùn)營的效率。一增一滯的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)失衡之下，企業(yè)的財(cái)務(wù)管理水平就面臨極大考驗(yàn)。

在業(yè)績會(huì)上，招商積余財(cái)務(wù)總監(jiān)江霞介紹，2025年公司全面推行應(yīng)收賬款精細(xì)化管理，通過動(dòng)態(tài)管控、專項(xiàng)催收等措施，整體收繳率略有提升。

數(shù)據(jù)顯示，截至2025年末，招商積余應(yīng)收賬款為24.41億元，較年初增長0.72%；應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)卻僅有43.27天，創(chuàng)下近年來新低。得益于應(yīng)收賬款管理成效帶來的資金回流以及數(shù)字化賦能，公司通過債務(wù)手段解決資金缺口的需求有所減少，全年籌資活動(dòng)現(xiàn)金流入同比下降38.02%至8.46億元，財(cái)務(wù)費(fèi)用也下降61.79%至0.11億元，現(xiàn)金流管理成效初顯。

▲招商積余應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)變化，資料來源：同花順iFinD

但風(fēng)險(xiǎn)仍在累積，2025年末，招商積余對(duì)應(yīng)收賬款計(jì)提了信用損失準(zhǔn)備2.16億元，計(jì)提比例從年初的7.29%升至年末的8.13%，反映出公司對(duì)回款的警惕性顯著增強(qiáng)。

▲招商積余應(yīng)收賬款計(jì)提情況

更隱蔽的風(fēng)險(xiǎn)來自重組遺留的存量房地產(chǎn)項(xiàng)目。

2019年完成重組后，招商積余背負(fù)多個(gè)地產(chǎn)項(xiàng)目，其中衡陽中航城市花園是最后一個(gè)待處置包袱。2025年12月，公司將所持衡陽中航地產(chǎn)有限公司（衡陽中航城市花園開發(fā)主體）60%股權(quán)以167.56萬元轉(zhuǎn)讓給衡陽高新投置業(yè)有限公司，同時(shí)對(duì)衡陽中航的長期股權(quán)投資計(jì)提減值準(zhǔn)備4.89億元，這也是導(dǎo)致2025年歸母凈利潤首次下滑的核心因素。