A股股價破發(fā)、海外并購后遺癥凸顯，仙樂健康赴港IPO能翻身嗎？

出品 | 子彈財經(jīng)

作者 | 孟祥娜

編輯 | 胡芳潔

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

近日，營養(yǎng)健康食品CDMO（合同研發(fā)與生產(chǎn)）龍頭仙樂健康正式向港交所遞交招股書，沖刺A+H雙上市布局，擬為其全球化戰(zhàn)略補充資金儲備。

作為營養(yǎng)健康食品綜合解決方案供應商，仙樂健康主打B端市場，已構(gòu)建覆蓋中國、美洲、歐洲及亞太的全球業(yè)務版圖，服務超50個國家和地區(qū)的客戶，合作方涵蓋輝瑞制藥、拜耳、瑪氏、安琪酵母等國內(nèi)外知名企業(yè)。

但沖刺港股的當下，仙樂健康正遭遇A股上市以來的業(yè)績至暗時刻：2025年，公司歸母凈利潤預計1.01億元至1.5億元，同比大幅下滑53%—69%。業(yè)績大幅承壓的背后，與公司海外投資企業(yè)虧損，公司計提資產(chǎn)減值損失有關。

目前，仙樂健康已布局六大生產(chǎn)基地、五大全球研發(fā)中心，海外市場收入占比超60%，且泰國生產(chǎn)基地仍在建設中，后續(xù)仍需持續(xù)投入。

在業(yè)績下滑、海外投資持續(xù)加碼的雙重背景下，仙樂健康的資金儲備是否充足？此次赴港上市，其核心布局與戰(zhàn)略訴求又是什么？

1、2025年凈利潤大幅下滑，股權(quán)激勵下調(diào)引爭議

仙樂健康的創(chuàng)業(yè)起點，是1993年創(chuàng)始人林培青、陳瓊夫婦在廣東汕頭創(chuàng)立的仙樂制藥，初期主營藥品生產(chǎn)。2000年后，二人洞察到營養(yǎng)健康食品CDMO市場潛力，推動公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。

2003年公司獲保健品GMP認證，2007年布局營養(yǎng)軟糖、片劑、硬膠囊等多條生產(chǎn)線，業(yè)務重心全面轉(zhuǎn)向保健食品ODM。2010年，公司獲得美國NPA-cGMP認證，成為中國首家獲得此證書的制劑企業(yè)。

2015年成為公司發(fā)展關鍵節(jié)點，企業(yè)正式更名為仙樂健康股份有限公司。到了2016年，公司將自有品牌“廣東千林”整體轉(zhuǎn)讓給輝瑞制藥，徹底聚焦代工業(yè)務，完成從服務C端消費者到B端服務企業(yè)的模式轉(zhuǎn)型，代工收入占比隨即提升至90%以上。

（圖 / 界面新聞圖庫）

2019年9月25日，仙樂健康在深交所創(chuàng)業(yè)板上市，成為國內(nèi)首家登陸A股的營養(yǎng)健康食品CDMO企業(yè)。

據(jù)行業(yè)咨詢機構(gòu)灼識咨詢數(shù)據(jù)，按2024年收入計算，仙樂健康在全球營養(yǎng)健康食品CDMO市場中排名第三，在中國市場排名第一。

從業(yè)績來看，2021年至2024年，公司收入持續(xù)增長，由2021年的23.7億元增長至2024年的42億元，四年間規(guī)模近乎翻倍。

值得注意的是，公司盈利增長并非線性：2022年凈利潤出現(xiàn)階段性下滑，但2023-2024年迅速修復并維持雙位數(shù)增速，推動凈利潤規(guī)模由2021年的2.3億元增長至2024年的3.25億元。

（圖 / Wind）

然而，好景不長。今年1月30日，仙樂健康披露了2025年度業(yè)績預告，公司預計2025年歸母凈利潤1億元—1.5億元，同比下滑53%—69%；扣非凈利潤5750萬元—8597萬元，同比下滑74%–82%。值得注意的是，本次業(yè)績預告未同步披露營收相關數(shù)據(jù)。

與此同時，公司還發(fā)布了《2023年、2025年限制性股票激勵計劃調(diào)整》的公告。

經(jīng)董事會審議通過，對2023年、2025年制定的限制性股票激勵計劃的公司層面業(yè)績考核目標進行修訂。原計劃2026年營收目標為55.66 億元，調(diào)整為50.9億元；原計劃2027年營收目標為59.27億元，調(diào)整為53.83億元，考核口徑均剔除個人護理業(yè)務收入。

盡管公司原有的業(yè)績考核目標中并未直接設置凈利潤指標，但在2025年公司預計凈利潤出現(xiàn)明顯下滑的背景下，仍同步下調(diào)了營收相關的考核目標。

這一調(diào)整看似是對短期業(yè)績壓力的被動應對，實則也反映了公司在盈利質(zhì)量承壓時，對未來增長路徑的重新校準。

此舉既是為了適配業(yè)績承壓的現(xiàn)狀，也能確保激勵計劃順利兌現(xiàn)，穩(wěn)定核心人才隊伍。

值得一提的是，2025年限制性股票激勵計劃首次授予擬激勵名單中，公司原財務負責人夏凡計劃將被授予2.5萬股。2025年半年報中披露其持有的限制性股票已達6.63萬股，但2025年7月18日公司卻披露其因個人原因辭去財務負責人職務。辭職后，夏凡已不再出現(xiàn)在后續(xù)的激勵計劃相關名單中。

（圖 / 公司公告）

那么，仙樂健康2025年凈利潤為何會出現(xiàn)暴跌？這背后，又藏著怎樣的經(jīng)營隱憂與戰(zhàn)略調(diào)整信號？

2、8.5億買來“虧損包袱”，并購苦果難吞

仙樂健康此前的多筆收購案，成為凈利潤業(yè)績變臉的關鍵伏筆。

2016年，仙樂健康收購德國公司Ayanda。該公司成立于1992年，是歐洲五大軟膠囊制造商之一。2016年收購完成后，Ayanda作為歐洲軟膠囊CDMO基地，成為公司全球化起點。

2022年，仙樂健康又以8.47億元的價格收購了美國Best Formulations71.4%的股權(quán)，將業(yè)務拓展至美國。

Best Formulations成立于1986年，是美國營養(yǎng)補充劑行業(yè)領先的CDMO企業(yè)，主要從事維生素、礦物質(zhì)、特殊營養(yǎng)品等營養(yǎng)補充劑的生產(chǎn)及銷售。2019年起，開始布局軟糖劑型和個人護理產(chǎn)品。Best Formulationsy也成為仙樂健康快速建立美國本土制造基地、打通主流品牌市場渠道的重要依托。

2024年3月，Best Formulations整合其相關資源組成一家全資附屬公司，名為Best Formulations PC LLC，專注于個人護理產(chǎn)品的制造業(yè)務。

但被仙樂健康收購時，Best Formulations尚處于虧損之中。2023年上半年，Best Formulations收入592.1萬元，凈虧損1.18億元。

（圖 / 公司招股書）

但因這兩筆海外資產(chǎn)的高溢價收購，仙樂健康的商譽（即企業(yè)合并成本超出被收購方可辨認凈資產(chǎn)公允價值的部分）規(guī)模持續(xù)高企。

截至2025年9月30日，公司商譽總額已達4.32億元，其中最大的組成部分來自美國業(yè)務板塊Sirio America，金額約為2.49億元，占總商譽的近60%。

（圖 / 公司招股書）

然而，Best Formulations收購完成后，近年持續(xù)虧損，成為拖累公司整體業(yè)績的核心因素。2023年、2024年、2025年上半年，Best Formulations營收分別為6.8億元、9.57億元、4.6億元，凈虧損分別為1.4億元、1.5億元、8694萬元，累計虧損超3.8億元。

持續(xù)虧損，同時疊加當年高溢價收購形成的大額商譽面臨減值壓力，公司為優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、聚焦核心主業(yè)、減少虧損影響，最終決定對Best Formulations計提減值并推進出售。

2025年，公司對Best Formulations所屬的個人護理業(yè)務板塊進行處置，計提資產(chǎn)減值1.95億元，目前已與潛在收購方簽署出售意向書。

此外，公司于2025年取得品牌代運營企業(yè)湖北怡本薈品牌管理有限公司的少數(shù)股權(quán)，因怡本薈2025年經(jīng)營業(yè)績未達到業(yè)績對賭承諾的盈利預期，公司就此確認長期股權(quán)投資減值損失5654.73萬元。

這兩筆大額減值直接吞噬利潤，成為凈利潤預降七成的核心推手。這一系列處置與減值，本質(zhì)上是公司前期擴張失誤的集中暴露，也標志著其從盲目海外擴張轉(zhuǎn)向剝離包袱、收縮止損。

3、負債率持續(xù)走高，A股股價已破發(fā)

在大幅擴張背景下，仙樂健康的資產(chǎn)負債率持續(xù)走高。

近年來，仙樂健康的資產(chǎn)負債率已由2019年末的17.55%增長至2025年9月末的53.22%，杠桿水平顯著抬升。

截至2025年9月末，仙樂健康負債總額已攀升至31.28億元，較2019年末的4.14億元大幅增長逾7倍；而同期公司總資產(chǎn)由23.6億元增至58.8億元，增幅約2.5倍，負債擴張速度顯著快于資產(chǎn)擴張。

公司持續(xù)推進的全球化布局與重資產(chǎn)擴張，是負債規(guī)模走高的最主要原因。

2019年上市后，仙樂健康跳出國內(nèi)單一基地的發(fā)展模式，通過并購與自建產(chǎn)能并舉，加快構(gòu)建中美歐三大生產(chǎn)與研發(fā)基地，先后完成對美國Best Formulation、歐洲Ayanda等海外資產(chǎn)的收購，并持續(xù)加大馬鞍山、汕頭等國內(nèi)生產(chǎn)基地的擴建投入。

大規(guī)模的并購整合與產(chǎn)能建設帶來持續(xù)大額的資本開支，投資現(xiàn)金流長期凈流出，在股權(quán)融資相對有限的情況下，公司更多依賴債務融資支撐擴張，直接推動負債規(guī)模持續(xù)上升。

（圖 / 界面新聞圖庫）

2021年4月，公司發(fā)行“仙樂轉(zhuǎn)債”，募集資金凈額10.1億元，主要用于馬鞍山生產(chǎn)基地擴產(chǎn)、軟膠囊車間技術升級改造及數(shù)字信息化建設等項目。截至2025年6月末，上述募集資金已累計使用9.15億元。

而2025年9月末，公司應付債券余額達10.62億元，這部分可轉(zhuǎn)債構(gòu)成非流動負債的重要組成部分，占總負債比重約34%，成為推高資產(chǎn)負債率的重要因素。

由于轉(zhuǎn)股溢價率偏高，實際轉(zhuǎn)股規(guī)模有限，大部分可轉(zhuǎn)債仍以債務形式存續(xù)，隨著2027年4月到期日臨近，若轉(zhuǎn)股情況未能明顯改善，公司將面臨一定的到期兌付壓力。

截至2025年9月末，仙樂健康現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物余額5.4億元，在公司持續(xù)推進產(chǎn)能擴建、可轉(zhuǎn)債即將到期的前提下，現(xiàn)有貨幣資金規(guī)模并不算多。

目前，仙樂健康已建立橫跨中國市場、美洲市場、歐洲市場及亞太市場的全球業(yè)務布局，擁有六大生產(chǎn)基地及五大全球研發(fā)中心。

此外，泰國產(chǎn)業(yè)園正在建設中，預計2027年投產(chǎn)，年產(chǎn)能24億粒軟糖。截至2025年9月末，公司已投資2000萬美元用于泰國的生產(chǎn)基地，投資建設完成還需2000萬美元（約1.38億元）。

（圖 / 公司招股書）

在此背景下，此次港股IPO募集資金的投向，與仙樂健康“重資產(chǎn)+全球化”的戰(zhàn)略高度一致，通過新建海外生產(chǎn)基地，優(yōu)化全球產(chǎn)能分布，提升對亞太等重點市場的響應能力。

值得一提的是，2019年，公司以54.73元/股的發(fā)行價在創(chuàng)業(yè)板上市，截至2026年3月3日收盤，仙樂健康的收盤價21元/股，較發(fā)行價已下跌60%。

在A股股價破發(fā)、盈利大幅下滑、財務杠桿持續(xù)走高的多重壓力下，仙樂健康此次港股IPO能否獲得資本市場認可，仍有待時間檢驗。

*文中題圖來自：界面新聞圖庫。