壟斷，絕對的壟斷，政策和市場雙重壟斷的超級大黑馬！外資險資搶瘋了！

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“這是價值事務所的第2072篇原創文章”

此前所長承諾會陸續為大家分析一些創新藥黑馬，今天我們繼續這個話題，不過今天這個黑馬同以往剖析的諾思蘭德、舒泰神這種正兒八經的黑馬不同（沒有什么原始積累），而是一匹白馬型黑馬。

什么是白馬型黑馬呢？

其實就是那些在所在領域做出一些成績，然后帶著部分核心競爭力遷移至更廣闊的新興賽道并有望實現全新爆發的企業。

相比那些無根基甚至純炒作的“黑馬”，這類企業增長可持續性會更強，風險也更可控，賠率甚至還更高，典型如做米面糧油的金龍魚殺入毛利更高的預制菜領域、做插線板的公牛殺入空間更廣的新能源充電槍/樁領域、做雞豬疫苗的生物股份殺入空間更廣的寵物醫療領域……

所長想，講了這幾個例子就應該無需多講了，懂的同學自然懂。

今天所長要講的創新藥黑馬其實也是類似的原理，也是大家的老熟人，《價值事務所》一直都在追蹤的東誠藥業。對的，就是那個核藥龍頭，就其當前的估值而言，毫不夸張地講，資本市場壓根沒有給人家這塊業務估值。考慮到核藥未來的星辰大海，嗯，東誠藥業你們真的不打算好好了解一下么？

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無對比無傷害

在說東誠藥業以及核藥之前，所長先要講一下其他創新藥細分領域，畢竟沒有對比沒有傷害，我們對一個事物的認知，有一說一，其實全是通過對比建立起來的。

所長某朋友最近臉色黃，她問所長如果黃的程度按10分打，正常人0分，我多少分？

懂了么？

是的，這就是我們認識這個世界的方式。

因此，要說核藥，必須先看看別的，當你知道了別的有多慘，你就會知道核藥有多好。

一個典型的例子，HPV疫苗，早些年，智飛生物通過代理默沙東的HPV賺了個盆滿缽滿，于是一時之間，幾乎所有有能力做疫苗的企業都在布局HPV，在研企業沒有20家也有15家，沒企業上市的時候還好說，一旦有企業上市，哦嚯，賽道可以說立馬就崩塌了。

為啥？因為大家布局立項的時間都差不多，只要有企業上市，就意味著后續的大部隊不遠了。

所以，2019年萬泰的2價HPV出來后，沃森的2價沒多久就也跟著出來了（2022），今年國藥集團的4價、萬泰的9價也相繼上市，不出意外，明后年更是國產4價、9價上市的高潮。

滿打滿算，萬泰作為國內首個研發出2價 HPV的企業，好日子也就過了4年。第二的沃森更慘，也就過了1年多的樣子，賽道就塌了。2025年萬泰的9價上了，你們猜，前面的企業好日子能過多久？嗨，過不了多久的，撐死了有個3年，后面的企業呢？算了吧，看都不用看了，湯都喝不上一口。

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懂了吧？

賽道再好，如果玩家一大堆，那也是垃圾。再一個典型的例子，PD-1好不好？當然好啦！泛癌癥治療的基石藥品，可是呢？2018年君實生物率先上市后，沒多久信達、恒瑞、百濟神州、復星等一大堆企業就跟著上了，恒瑞披露了三年PD-1的銷售額便不再披露，現如今也沒有幾家企業還拿它當回事，拿它當回事的看點也更多在出海上（如百濟神州）。

后面的大熱點如GLP-1、IL-17、IL-4Ra、CD3等等，其實幾乎都會是類似的命運，對呀，潛力好，然后呢？卷得要死！這樣的例子看多了，有一說一，所長真的覺得還不如看CXO，甭管代銷的還是研發生產的，省心省事多了……

講這些是為了說明什么呢？

當然是說明核藥的獨特性啦！

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核藥的與眾不同

核藥，有個“核”字，就足以說明它的獨特性了。它就獨特在放射性上，首先，放射性藥物的研發技術壁壘和生產工藝壁壘都比一般的藥物高，不過，這并不重要，因為ADC、CAR-T、mRNA等技術的生產研發壁壘都不低，但也依然卷得起來。只要有利可圖，就一定會有資本有人往里面涌，所以，技術難度高其實并不是真正的壁壘。

所以，核藥的真正壁壘并不在技術上，那在哪里呢？

在以下幾個方面：

首先，最重要的是政策壁壘，因為核藥具備放射性，所以監管非常嚴格，基本可以同精神性藥物相媲美。企業除了生產、銷售和使用需要接受強監管，還需要獲得國家或省級環保部門頒發的的輻射安全許可證以及藥監部門頒發的放射性藥品生產許可證和經營許可證，所以，壁壘其實不是一般的高，目前國內放射性藥物相關生產企業其實僅有20余家。

其次，其實這個比壁壘第一個還要高，因為哪怕政策壁壘這么高，還是有20余家企業可以生產，一旦這個賽道真的引起市場關注，再高的壁壘也難不倒恒瑞、華東、石藥這樣的大藥企，所以在目前的核藥研發領域也可以看到恒瑞的身影。

當然，不止恒瑞，華東醫藥的兄弟公司遠大醫藥、實控人為中國核工業集團的原子高科以及資本扶持的先通醫藥等，不少公司目前都有布局，不出意外后續會越來越多。

那所長要說的這個壁壘是啥呢？

供應鏈運輸壁壘，因為核藥有半衰期的限制，所以從生產到患者使用必須在極短的時間內完成。舉個例子，像這兩年比較火的諾華 Pluvicto（2024年實現營收約14億美元），貨架期只有120 小時，也就是5天的樣子。

所以，它不能像普通藥品一般大量生產、存儲、長距離運輸銷售，生產地必須靠近醫療機構，根據下游的需求進行即時生產、配送和使用。因此，相關企業會建設很多核藥房來滿足終端需求，每個核藥房覆蓋方圓百里左右的醫療機構。單個核藥房建設周期在 3 年以上，投資約 3000-5000 萬。

研發出一款不錯的核藥其實只是剛邁出了長征第一步，因為要想賣出去、賣到全國，哈哈，還得有遍布全國的核藥房才行呀！而核藥房可不是一夜之間就能冒出來的。

這也是為什么所長會講東誠藥業，而不是前文提到的那一堆企業。

東誠藥業在核藥領域相關的布局和未來前景我們下一篇文章再講，每晚9點《價值事務所》不見不散，記得來看呀。

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