深之藍科創板IPO：營收增長背后，暗礁叢生

在國內機器人產業蓬勃發展的浪潮下，水下機器人作為其中的關鍵細分賽道，同樣受到市場的廣泛關注。

近日，深之藍海洋科技股份有限公司（以下簡稱“深之藍”）滬市科創板IPO獲受理，保薦人為中金公司。

此番若能成功上市，深之藍將以“中國水下機器人第一股”的身份，率先開啟該賽道的資本化征程。

然而，光環背后，深之藍正面臨嚴峻考驗：近年來業績持續虧損、應收賬款規模持續升高、消費級產品收入大幅萎縮，重重考驗之下，其上市之路充滿不確定性。

行業尚處發展期，企業虧損尚未扭轉

近年來，我國高度重視深海科技與高端裝備產業發展。2025年，“深海科技”首次被寫入政府工作報告，與商業航天、低空經濟共同躋身國家戰略性新興產業行列，進一步為水下機器人的研發與產業化提供了明確的政策支持。

在商業層面，根據科技咨詢公司ICV Tank數據，2020年至2024年，全球水下機器人市場規模呈持續發展趨勢，市場規模由2020年的57億美元增長至2024年的94億美元，年復合增速約為13.33%。

與之相比，中國水下機器人市場增長勢頭更為強勁，市場規模由2020年的40億元增長至2024年的102億元，年復合增速約為26.06%。

值得注意的是，盡管水下機器人行業市場前景廣闊，但目前仍處于發展初級階段，產品規模化推廣和市場全面成熟仍需一定時間。

深之藍自2013年成立以來，始終專注于水下機器人產品的研發、生產、銷售與服務。盡管近年來公司營收規模不斷增長，卻仍未擺脫業績虧損困境。

具體來看，2022年至2024年，深之藍營業收入由1.41億元攀升至2.51億元，并于2025年上半年實現1.41億元營收；與之相呼應的是，公司虧損額持續收窄，由2022年的1.34億元收窄至6578.26萬元，2025年上半年虧損進一步縮小至207.81萬元。基于公司的測算，深之藍能夠實現盈利的預期時間最早為2026年。

對于當前尚未盈利的現狀，深之藍在招股書中解釋，主要是因為多輪股權激勵的實施以及較高水平的研發投入，而這兩項舉措正是支撐公司技術迭代與規模擴張的必要保障。

不同于陸地機器人，水下機器人必須適應水下工作環境，包括深水耐壓密封、海水腐蝕、水流阻力、水動力推進等，這對產品核心技術能力提出了極高的要求。這一行業特性決定了公司需保持較高的研發投入強度，前瞻把握技術發展最新趨勢，從而持續夯實技術護城河。

但與之相悖的是，深之藍近年來的研發費用逐年縮減，由2022年的6229.46萬元下滑至2024年的5053.40萬元，2025年上半年僅投入2039.87萬元。加之營業收入的提高，公司研發投入占比大幅走低，由2022年的44.13%驟降至2024年的20.17%，2025年上半年這一比例進一步收窄至14.45%。

值得注意的是，深之藍擬沖刺滬市科創板上市，其選定的上市標準明確要求，最近三年累計研發投入占同期累計營業收入的比例不低于15%。若短期內無法完成上市，且后續研發投入持續下滑，深之藍未來或將面臨研發投入指標不達標、進而不符合科創板上市標準的風險。

值得一提的是，深之藍此前還曾斥資布局熱度較高的泳池清洗機器人賽道，相關研發預算高達1042.18萬元，該項目于2023年一度成為公司研發投入最高的項目，然而目前這一項目已宣告終止。

如此，深之藍研發方向搖擺不定，不僅暴露了公司在技術路線抉擇上的戰略不穩定性，也在一定程度上造成了研發資源的無效消耗，進一步侵蝕公司凈利潤。

消費類產品占比下滑，難以形成大規模商業化

從產品線來看，深之藍同時布局工業級水下機器人及消費級水下機器人。

在工業領域，深之藍推出纜控水下機器人及自主水下機器人。其中，纜控水下機器人以“河豚”、“江豚”及“海豚”為代表的“豚”系列為主，應用場景覆蓋海洋工程、海洋安全、應急搜救、科研科考等領域；自主水下機器人產品線則包括“橙鯊”、“黑鯊”及“藍鯊”自主水下航行器系列、“海翼”水下滑翔機系列及“海翎”自動剖面浮標等產品，廣泛應用于海洋測繪、資源勘探、環境監測、海洋安全及海洋科考等領域。

2022年至2024年，深之藍工業級水下機器人收入占比不斷提高，纜控水下機器人及自主水下機器人累計收入由5803.83萬元大幅增長至1.64億元，收入占比由41.36%躍升至65.92%，并于2025年上半年實現營收8906.14萬元，收入占比為63.20%。

值得注意的是，深之藍工業級水下機器人下游客戶主要系機關單位、科研院所等機構，對產品定制化要求相對較高，產品交付周期較長、節奏偏緩，難以形成大規模商業化，與此同時，受客戶預決算及流程等影響，公司回款進度較慢。

2022年至2024年，深之藍應收賬款規模持續升高，公司應收賬款賬面價值由4489萬元攀升至1.13億元，占流動資產的比重由8.65%提升至17.40%，并于2025年上半年進一步增加至19.04%，應收賬款對公司流動性的占用程度持續加深。

此外，在消費級產品領域，深之藍于2017年創立SUBLUE品牌并發布全球首款雙螺旋推進水下助推機器人“白鯊Mix”，自此正式進入海洋文旅領域。目前，深之藍水下助推機器人產品線覆蓋入門級至專業級全場景需求，主要包括Mix系列、Navbow系列及Vapor系列。

由于涉水娛樂運動在歐美等發達國家更為普及，受眾較廣且居民購買習慣較強，深之藍水下助推機器人產品主要銷售至歐美、日韓等發達國家市場與東南亞等新興市場，主要境外客戶為Amazon、Shopify等電商平臺以及Poseidon Yachting等涉水運動領域經銷商。

然而，深之藍近年來水下助推機器人的營收增長已顯露疲態。數據顯示，2023年其營收由上年的7901.65萬元小幅增長至8255.46萬元，增長動能已然不足；進入2024年，該產品營收規模驟降至6284.58萬元，收入占比由2022年的56.31%銳減至2024年的25.24%，2025年上半年僅小幅回升至32.03%。

受此影響，深之藍近年來境外收入占比呈現下滑態勢，由2022年的50.48%驟降至2024年的20.25%，對此，深之藍表示是受公司銷售戰略調整的影響；2025年上半年，由于境內纜控水下機器人、自主水下機器人收入規模較小，境外銷售占比小幅回升至31.00%。

值得警惕的是，深之藍水下助推機器人曾陷入產品安全風波。2024年8月，美國消費品安全委員會（CPSC）郵件通知深之藍的境外子公司Sublue Technology Inc.，消費者在Costco線上平臺購買的Mix產品發生電池著火事件，Costco線上平臺就該事件上報CPSC，時隔半年后，公司于2025年3月發布了召回通知。

這一安全事件的后續連鎖反應，或已反映在水下助推機器人的營收表現上。

同時，從毛利率表現看，2022年至2024年及2025年上半年，深之藍纜控水下機器人毛利率分別為18.38%、38.07%、43.48%及40.65%，自主水下機器人毛利率分別為20.24%、28.48%、25.57%及35.40%；同期，公司水下助推機器人毛利率分別為48.23%、50.18%、44.50%及51.96%。

盡管水下助推機器人毛利率相對較高，但其境外市場尚未穩固，而國內消費者涉水娛樂運動習慣尚需培育成長，該產品的大規模市場推廣仍有待時日。

與此同時，由于深之藍水下助推機器人于境外線上電商平臺銷售推廣需要，其廣告宣傳、展覽及電商運營費用較可比公司更高，最終導致公司銷售費用長期持續處于高位。

2022年至2024年，深之藍銷售費用金額分別為6242.06萬元、7430.39萬元及7141.67萬元，銷售費用率分別為44.22%、31.59%及28.50%，并于2025年上半年達到30.22%，而同期同行業可比公司銷售費用率平均值在6%至9%之間，這進一步對公司的成本管控能力與盈利韌性提出考驗。

依賴外部融資，自身造血能力堪憂

身處技術與資金高度密集型行業，外部融資的持續注入對深之藍來說至關重要。

WIND數據顯示，自2013年天使輪融資起，至2023年最后一次股權融資，深之藍共進行過9輪融資，總融資金額近10億。

值得注意的是，2017年的A+輪融資中，深之藍獲得了泰達科投、盛景網聯及雷軍旗下順為資本等機構的支持，截止招股書披露前，順為資本通過杭州順贏間接持有深之藍2.48%的股權。

在外部持續“輸血”下，截至2025年6月末，深之藍賬上的現金及現金等價物為2.38億元，同期，公司存在短期借款1.09億元，長期借款56.91萬元，現金較為充裕。

但不容忽視的是，深之藍自身“造血”能力相對疲軟。2022年至2024年，深之藍經營性現金流凈額持續為負，分別為-6398.46萬元、-3903.37萬元及-5676.45萬元，2025年上半年，公司經營性現金流凈額轉為正值，但僅有140.09萬元。

此番現金流轉正，是曇花一現的短期波動，還是開啟持續回血通道的積極信號，尚需時間驗證。

此次科創板IPO，深之藍擬發行不低于4223.21萬股，計劃募集資金15.00億元，其中有2.36億元將用于“補充流動資金”。

資本市場的天平將如何傾斜，核心要看在市場需求尚未大規模放量的情況下，公司能否扛住“黎明前夜”的壓力，實現業績的增長突破。而當前擺在深之藍面前最緊迫的問題，則是如何將研發與營銷投入切實轉化為盈利回報。

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