"超級IPO"撞上超級漲價周期，萬億長鑫科技要來了？

撰文丨一視財經 東陽

編輯 | 高山

“一盒內存條堪比上海一套房”，全球AI算力需求激增的刺激下，瘋狂的存儲周期還在繼續，業內普遍預計漲價趨勢至少還將持續半年。而號稱“國產存儲雙雄”之一的長鑫科技，也乘著行業的東風走到了上市的門口，上交所的信息公開顯示，2025年12月30日，長鑫科技科創板IPO已獲受理，作為科創板“預先審閱機制”的首單實踐，同招股書一起還同步披露了兩輪已完成的問詢和回復，此次擬募資295億元，位列科創板融資額歷史第二的“超級IPO”距離成行應該已不遠。

當然，作為存儲芯片領域全村的希望，對長鑫科技的期待絕非簡單的敲鐘成功，市占全球第四的長鑫能否在三星、海力士、美光的壟斷下搶下更大的市場，扛起國產替代的重擔，才是更值得關注的焦點。

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二次創業

長鑫科技是千億巨頭兆易創新創始人朱一明的二次創業。

這位17歲就考入了清華大學物理系的學霸，在2016年兆易創新成功上市后，很快就收到了來自合肥市政府拋來的橄欖枝，計劃投入數百億元打造自主DRAM產業。相較于已經上市、業務成熟、現金流穩定的兆易創新，新的DRAM創業不但需要動輒百億的超級投入，還面臨極高的技術失敗風險和壟斷巨頭的圍剿威脅。

或許是國際局勢的變化讓朱一明看到了國產替代的廣闊未來，使其早年從硅谷回國時，打造“中國三星電子”的夢想再度被喚醒；又或許是，兆易創新試圖收購北京矽成，以切入DRAM的嘗試失敗。

2018年，朱一明正式辭任兆易創新總經理，出任長鑫科技董事長和CEO，全身心投入DRAM大業之中。

富于經營經驗的朱一明到任后，從加拿大知識產權公司WiLAN手中收購了已破產的DRAM巨頭奇夢達的大量專利授權，在此基礎上進行研發創新，省去彎路不說，更為長鑫在成立初期避開與美光、三星等巨頭產生技術糾紛提供了可能。

2019年三季度，長鑫科技量產首顆DRAM芯片，這款芯片雖為19nm工藝，同巨頭們的12-14nm產品尚有差距，但卻是中國DRAM產業的歷史性突破，此后投資者紛至沓來，甚至在融資中出現反向路演，投資機構排隊入場，只求一份投資份額。

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超級周期

雖說一級市場的投資人極度看好，長鑫科技IPO前最后一輪融資估值也超過了1500億元，成功上市后甚至有機會突破萬億，但公司實際上依舊沒有盈利。

招股書顯示，近年長鑫科技的業務顯著擴張，實現逐年翻倍，2023年公司營收90.87億，2024年241.78億，2025年全年預計將實現營收550-580億元。2022-2024年歸母凈利潤分別為-83.28億元、-163.40億元和-71.45億元。

伴隨存儲漲價周期的來到，2025上半年，歸母凈利潤為-23.32億元，減虧趨勢明顯。同時，公司預計，2025年歸母凈利潤為-16至-6億元，而扣非凈利潤有望首次轉正，達到28-30億元。

即便完全不了解公司主營，財務數據也能體現長鑫科技兩大鮮明特征：高增長、高波動，而“雙高”特征的本質來源于公司主營的DRAM（動態隨機存取存儲器）市場的大幅波動。

存儲芯片分類復雜，最簡單可以根據斷電后存儲信息是否留存，分為易失性存儲芯片和非易失性存儲芯片兩個大類。分別作為易失性存儲芯片和非易失性存儲芯片的代表，在本輪AI浪潮驅動的漲價周期中，DRAM和NAND Flash的漲價尤為瘋狂。

通俗理解兩類芯片的作用：AI博士為完成人類從簡單問答，到生成視頻的日漸復雜的需求，需要將海量的學習資料搬到家中日夜學習，這就需要NAND Flash作為數據倉庫，當工作來臨，AI需要一張盡可能大的書桌，方便他能盡可能多地選取倉庫中可用的書本，以生成更完美的回答，那個書桌就是DRAM。

在科技大廠動輒千億美元資本開支的驅動下，占據DRAM約95%市場份額的三星、海力士、美光大幅上調產品報價的同時，還將產能優先分配給利潤更高的企業級訂單。而由于存儲芯片技術復雜、投入較大，新建產能從規劃到建成再到釋放通常需要數年時間，導致漲價潮迅速向整個存儲領域傳導。

在招股書中，長鑫科技的業績變動幾乎完全遵循上述的產業邏輯，22-23年，公司產能尚處爬坡階段，疊加市場疲軟，毛利率均為負值，24-25年，行業需求激增，產能逐步釋放，生成單位成本大幅下降，2025年上半年綜合毛利率達到13%。

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前車之鑒

目前看來，誕生于科技自強、國產替代的敘事之下，地方國資、產業資本紛紛看好，又恰逢AI周期，估值抬升，長鑫科技IPO募資升級制程和擴大產能，繼而提升市占，進一步優化產能的飛輪已要開始轉動。

但居安思危，來自破產奇夢達的大量專利授權為長鑫的啟動提供了重要助力，其破產的經歷也發人深思。

2006年，從德國科技巨頭英飛凌分拆獨立，奇夢達一誕生就是全球第二大DRAM制造商，憑借堆疊式電容技術甚至一度還超越三星，登頂全球第一。后卻因公司全面押注更為復雜的Buried Wordline技術，雖性能提升較大，但難解決良品率問題，導致成本高企，疊加08年金融危機引發的PC需求雪崩，內存價格一落千丈，公司瞬間就來到崩潰邊緣。后又因德國政府和母公司英飛凌遲緩而謹慎的救援態度，最終2009年1月宣布破產。

在大國競爭的背景下，作為DRAM領域唯一的希望，或許我們有理由相信，德國政府當年的猶豫大概率不會重現，但避免走到那一步顯然更加關鍵。

存儲芯片本質上是資金密集型的強周期行業，DRAM更是典型的寡頭壟斷市場，目前受益于AI帶來的剛性需求，巨頭們進行“價格領導”，正處于產能協同的“合作均衡”中，但熟悉微觀經濟學的朋友都了解卡特爾具有天然的不穩定性，或許來源于潛在進入者的威脅，又或者是卡特爾內部成員的欺騙動機，默契的漲價終會到達盡頭，那時候或許才是長鑫真正考驗來領的時候。