這次是真·真反轉了

大家好，我是量子熊貓。

先說說周四晚上半場開香檳的事...當時因為解讀為利好并且看到美股開盤就嗷嗷嗷的往上沖，寫完定時12點發(fā)文后就跑去睡覺了，結果沒想到被半夜偷襲，納指直接從+2.50%被砸到-2.38%，立了一根長長的墓碑線。

仔細看K線會發(fā)現(xiàn)10月10日也有一根長長的墓碑線，只不過區(qū)別在于當時是因為特朗普發(fā)文要對東大加征100%關稅，當然后面很快就被證明了又是一次TACO交易（Trump Always Chickens Out 特朗普總是臨陣退縮）。

至于這次墓碑跟上次的區(qū)別主要在于上次是特朗普實打實的手搓利空在畫K線，而這次是資金自己腦補的利空畫K線，上一次只要特朗普改口就很容易證偽反彈，而這一次得資金重新腦補才行。

利空看來看去還是兩個，美聯(lián)儲12月降息和英偉達的業(yè)績，議息會議紀要熊貓有說了觀點，明明是利好并且公布后美聯(lián)儲降息概率雖然還是不高但好歹也是反彈了一大截，即使不算利好但也不能算利空吧？

ok，就算沒過50%就是利空，那現(xiàn)在12月降息25bp概率又反轉回升到了67.3%，總不能再算利空了吧？

降息預期反轉主要是因為號稱美聯(lián)儲三把手，在 聯(lián)邦公開市場委員會(FOMC)唯一有永久投票權的紐聯(lián)儲副主席威廉姆斯出來安撫市場，表示隨著勞動力市場降溫，就業(yè)風險也在提升，認為目前貨幣偏緊且通脹可控，有短期進一步下調政策利率的空間（12月繼續(xù)降息）。

同時美聯(lián)儲二把手（美聯(lián)儲副主席）杰斐遜也出來表態(tài)，說當前人工智能（AI）相關股票的上漲行情，不太可能重演20世紀90年代末以崩盤告終的互聯(lián)網(wǎng)股票泡沫。這在很大程度上是因為如今的AI相關企業(yè)根基穩(wěn)固，且具備實際盈利能力。

雖然但是，這種一棒一胡蘿卜的預期管理何嘗又不是另一種"TACO交易"。

第二個鬼故事是英偉達業(yè)績雖然很好雖然大超預期，但是...應收賬款從一季報和二季報的230.65億美元和278.08億美元上漲到333.91億美元，對比一季報 增長45%也就是 多了10.3.26億美元。

熊貓對于美股財報能力有限不好做過多解讀，并且這玩意是仁者見仁智者見智，應收帳款大漲的實際原因是英偉達把很多芯片直接銷售業(yè)務轉成了云服務銷售，所以就產(chǎn)生了后面要用算力了再打錢的賬期問題，對于這點黃仁勛也有直接明說是 云端 Blackwell芯片 GPU已經(jīng)全部售罄。

熊貓確實也會對下面這個互刷業(yè)績的圈圈存在懷疑，但換個角度，從時間線來說，英偉達的 財報是第一天盤后發(fā)的，而股價是在第二天盤中砸的，中間有一天一夜的時間來解讀，并且盤后盤前英偉達和美股都是上漲了，機構們面對下輪工業(yè)革命帶頭大哥，全球第一大市值的上市公司的財報解讀就是這么消極怠工的么？

所以很明顯是有資金在借著腦補的利空學習特朗普手繪K線想賺取超額收益，真牛和假牛的區(qū)別在于真牛估值先拔高后盈利會逐步跟上，而假牛跟不上所以泡沫就會越滾越大，但在上漲過程中真牛也 同樣 會碰到假牛存在的問題，一旦估值增長過快資金就會開始變得敏感且易動，欲戴王冠，必承其重，不想戴或者只想戴又不愿承重的，建議要么控制好小倉位或者要么就別參與，否則注定會變成墊腳石。

最可憐的還是大A和港股在海對岸股災的影響下也被無差別干蹦，并且從本周市場表現(xiàn)看一樣也是天崩收盤：

上證指數(shù)-3.90%，對比上周-0.18%；

深證成指-5.13%，對比上周-1.40%；

創(chuàng)業(yè)板指-6.15%，對比上周-3.01%；

科創(chuàng)50指數(shù)-5.54%，對比上周-3.85%；

恒生指數(shù)-5.09%，對比上周+1.26%；

恒生科技指數(shù)-7.18%，對比上周 -0.42% ；

上證指數(shù)跌破3900點，創(chuàng)業(yè)板指跌破3000點，科創(chuàng)50跌破1300點...

資金面上，本周兩市日均成交量1.85萬億，對比上周 2.03 萬億又開始縮量，兩融余額截止這周四是24917億，對比上周25065 億也開始縮量，只有 南向資金依然不離不棄，周累計凈流入386.02億，對比上周的 247.73億大幅提升，不僅已經(jīng)連續(xù)27周凈流入，并且隨著市場下跌抄底力度還更大了。

最后贅述個重點，下周一摩爾線程正式上架開啟申購，積極申購毫無懸念，后面的解讀是為了幫大家了解下“國產(chǎn)英偉達”和跟英偉達的差距到底有多大。

摩爾線程發(fā)行價格114.28元，一手500股就是57140元，翻一倍賺萬5.7萬，翻兩倍賺11.4萬，熊貓看好后者，預計中簽率 0.02%-0.03%之間，簡單毛估大概每5000人挑中一個幸運兒。

接著進入今天A股的打新內容，分析前給大家說兩個技巧：

1，回翻以往申購攻略可以到公眾號點擊下方菜單欄“閱讀”-“所有文章”，進入“所有文章”頁面后頂部有一個搜索框，輸入要查找的企業(yè)名稱等關鍵字就可以檢索；

2，由于公眾號推送規(guī)則有變，可能會存在關注但收不到推送的情況，建議大家把公眾號設置為“星標”就不會錯過推送；

新股研究熊貓從2021年開始至今，雖然準確率較高但確實也無法保證一定準確， 因此也將自己分析的思路提供給到大家，大家可以結合自己的風險偏好做二次決策。

新股分析主要圍繞以下四個核心要素展開，分別是可比行業(yè)和企業(yè)、發(fā)行情況、歷史業(yè)績、市場情緒，具體分析應用詳見正文。

2025年11月24日可申購新股分析

摩爾線程（688795） ：

企業(yè)情況：

全稱“摩爾線程智能科技（北京）股份有限公司”，主營業(yè)務為GPU及相關產(chǎn)品的研發(fā)、設計和銷售。

公司已成功推出四代GPU架構，并形成了覆蓋AI智算、高性能計算、圖形渲染、計算虛擬化、智能媒體和面向個人娛樂與生產(chǎn)力工具等應用領域的多元計算加速產(chǎn)品矩陣，產(chǎn)品線涵蓋政務與企業(yè)級智能計算、數(shù)據(jù)中心及消費級終端市場，能夠滿足政府、企業(yè)和個人消費者等在不同市場中的差異化需求。

新一代架構相關產(chǎn)品處于研發(fā)階段，同步推進高性能GPU芯片和智算集群前沿技術預研，以自主創(chuàng)新為核心，持續(xù)推動計算產(chǎn)業(yè)向通用化與智能化方向發(fā)展。

AI 智算產(chǎn)品：

公司AI智算產(chǎn)品線涵蓋AI訓練智算卡、AI推理卡、AI超節(jié)點服務器及夸娥（KUAE）智算集群等，為AI計算中心、云服務平臺等打造，滿足從大模型預訓練及后訓練、推理部署到GPU云服務等場景應用需求。

基礎算力層面，AI訓練智算卡與AI推理卡作為核心計算單元，為MoE混合專 家模型、多模態(tài)模型、世界模型等前沿模型預訓練及集群化推理優(yōu)化設計，具備 良好的計算性能與能效比；

服務器層面，AI超節(jié)點服務器，服務于大規(guī)模AI訓 練與推理場景，通過高密度算力集成和創(chuàng)新散熱設計，實現(xiàn)單節(jié)點多卡高效協(xié)同；

集群層面，夸娥（KUAE）智算集群，可擴展至萬卡規(guī)模，采用先進網(wǎng)絡架構和調度系統(tǒng)，滿足AI研發(fā)機構和企業(yè)級智能化需求，支持超大參數(shù)模型預訓練、多租戶云服務與分布式推理。

專業(yè)圖形加速產(chǎn)品：

主要應用于工業(yè)設計、高清視頻編輯、數(shù)字孿生、AI云電腦等高端場景的GPU及相關產(chǎn)品系列，涵蓋MTT S3000/S2000/S1000等系列顯卡，以及基于前述顯卡打造的一體機等解決方案。

桌面級圖形加速產(chǎn)品：

主要應用于AI PC、游戲PC及辦公PC等場景的GPU及相關產(chǎn)品，包括MTT S80/S70/S50/S30/S10/X300/X100 等系列顯卡，以及基于前述顯卡打造的工作站等。

該類產(chǎn)品支持Windows、麒麟 KylinOS、統(tǒng)信 UOS、 openEuler 等多款國內外主流操作系統(tǒng)，以及Intel、AMD、海光、飛騰、鯤鵬等多款國內外主流CPU平臺。

智能SoC類產(chǎn)品：

主要應用于AI PC、邊緣智能、具身智能、智能汽車和低空經(jīng)濟等眾多場景，包括基于SoC芯片的AI算力本-A140、AI模組-E300等產(chǎn)品。

公司主要產(chǎn)品分類如下表所示：

MUSA架構是公司自主研發(fā)的融合GPU硬件和軟件的全功能GPU計算加速統(tǒng)一系統(tǒng)架構。

該架構涵蓋統(tǒng)一的芯片架構、指令集、編程模型、軟件運行庫及驅動程序框架等關鍵要素，旨在為各類并行計算場景提供高性能計算能力。

開發(fā)人員可借助C/C++、Triton等編程語言，在該架構下編寫并行計算程序，且同一代碼能夠在公司不同GPU產(chǎn)品及系統(tǒng)上運行，具有良好的靈活性與可擴展性。MUSA架構具備與由英偉達主導的國際主流GPU生態(tài)的兼容性，使得開發(fā)者能夠以較低成本充分利用目前國際主流生態(tài)下的代碼資源。

業(yè)務基本跟英偉達一模一樣，大家應該看到這貨業(yè)務介紹熊貓整的篇幅都比之前的長，主要是因為熊貓也想好好看看國產(chǎn)“英偉達”到底怎么樣。

芯片對標英偉達芯片，MUSA架構對標英偉達的CUDA架構，先不說效率，至少是能兼容英偉達移植的，比較不錯的最強芯片“平湖”的片間互聯(lián)帶寬800GB/s比大家之前熟悉的基于Ampere架構A100的NVLink600GB/s還高。

板卡和模組按照已經(jīng)公布參數(shù)搭載了第三代曲院GPU的S4000看， FP32格式下有25TFLOPS的算力，基本跟4090相當，比A100(19.5TFLOPS)要強，但是顯存要少了將近一半48GB : 80GB，帶寬也弱一半以上768GB/s : 2048GB/s，由于內存是除了算力以外最大的瓶頸，單片實際性能應該不到A100的一半。

至于最新一代S5000有可能應該已經(jīng)跟A100齊平甚至更強，而后面還在研未公布的超過A100問題不大，但是要跟H100比差距應該還是不?。?1TFLOPS+80GB顯存+2TB/s帶寬），而英偉達現(xiàn)在量產(chǎn)的Blackwell架構GPU的B100算力又比H100強了幾倍，以及新公布了下一代在研的Rubin架構GPU又比B100強了幾倍，還是要認識差距。

一體機就不說了，集群設備主要看MUSA并行計算架構和片間帶寬，目前看理論上還是不錯的。

另外財報一直反復提及MoE架構(DeepSeek彎道超車秘籍)，很明顯不管芯片還是集群都跟DeepSeek深度偶爾要從算法+芯片整體效率實現(xiàn)突破。

所以之前風傳的東大已經(jīng)掌握H100相近技術限制出口意義已經(jīng)不大，確實也是有跡可循的，但是實話實話落后英偉達幾代的差距還是有的，另外里面軟件工具鏈也很重要，但這個紙面上沒法看得出來，有從事相關行業(yè)并且用過摩爾線程GPU的可以給熊貓也說說~

總之東大的GPU雖然比英偉達還是要落后很多很多，但從紙面上看目前至少是能夠滿足AI應用使用的。

具體營收方面，主要營收來自于去年才開始有營收的AI智算集群業(yè)務（當然也跟財務報表口徑變動有關），營收占比接近80%。

對應行業(yè)為計算機、通信和其他電子設備制造業(yè)，可比上市企業(yè)分別為海光信息（688041）、寒武紀（688256）。

發(fā)行情況：

科創(chuàng)板發(fā)行，由中信證券主承銷，招商證券、中銀國際、廣發(fā)證券聯(lián)席主承銷，新發(fā)行市值80.0億元，發(fā)行后總市值537.15億元，發(fā)行價格114.28元，PE-TTM-31.79x，頂格申購需要11.0萬元市值。

對比計算機、通信和其他電子設備制造業(yè)PE-TTM為60.12x，海光信息PE-TTM為202.61x，寒武紀PE-TTM為280.63x。

業(yè)績情況：

預計2025全年營業(yè)收入為121,800.00萬元至149,800.00萬元，較2024年同期增長177.79%至241.65%；

預計扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司股東凈利潤為-123,800.00萬元 至-87,800.00萬元，較2024年同期收窄24.20%至 46.24%；

2024年營業(yè)收入43,845.95萬元，2023年營收12,398.19萬元，2022年營收4,608.83萬元，年復合增速208.44%；

2024年扣非歸母凈利潤-163,325.77萬元，2023年扣非歸母凈利潤-172,025.77萬元，2022年扣非歸母凈利潤-146,660.54萬元。

2022-2024年營收都是幾倍的增長，利潤就不用看了，然后到2025年營收繼續(xù)翻倍增長，虧損也在收窄。

參考招股說明書解釋，主要受人工智能蓬勃發(fā)展及國產(chǎn)化進程加速的背景影響，公司業(yè)績呈現(xiàn)上升趨勢，營業(yè)收入快速增加，虧損規(guī)模有所收窄。

具體毛利率方面，2022年到2025年主營業(yè)務毛利率分別為-70.45%、27.84%、72.32%和69.17%。

跟同業(yè)對比來看，處于很高水平。

行業(yè)概念沒得說，業(yè)績主要看營收也沒得說。

從發(fā)行情況看，科創(chuàng)板發(fā)行，發(fā)行價格很高，發(fā)行規(guī)模很高大，發(fā)行市盈率負的。

多燒香拜拜祈禱能中簽吧。

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積極，基本面和發(fā)行情況都較好，破發(fā)風險較小。

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