東方科脈赴港IPO：全球商用電子紙龍頭的增長(zhǎng)焦慮與破局嘗試

近日，全球智能物聯(lián)電子紙顯示解決方案供應(yīng)商浙江東方科脈電子股份有限公司（簡(jiǎn)稱：東方科脈）向港交所主板遞交招股書，保薦人為中信證券。

值得注意的是，東方科脈曾于2023年6月向上交所主板提交上市申請(qǐng)，在經(jīng)歷問(wèn)詢后，于2024年5月撤回申請(qǐng)。

只是，上交所問(wèn)詢涉及到的毛利率波動(dòng)、供應(yīng)商入股、應(yīng)收賬款和存貨飆升等問(wèn)題仍是東方科脈港股闖關(guān)面臨的主要難題。

銷售單價(jià)急速下滑

智能物聯(lián)電子紙相關(guān)解決方案顯示技術(shù)本質(zhì)上屬于反射式被動(dòng)顯示技術(shù)，其基本原理是調(diào)控環(huán)境光的反射和吸收來(lái)達(dá)到傳統(tǒng)紙張般的閱讀效果。

相較液晶顯示（LCD）、發(fā)光二極管顯示（LED）和有機(jī)發(fā)光二極管顯示（OLED）這三類顯示技術(shù)，電子紙?jiān)诠目刂啤⒆o(hù)眼性能及環(huán)保性方面優(yōu)勢(shì)顯著。

電子紙?jiān)陟o態(tài)顯示時(shí)幾乎零功耗，僅在刷新時(shí)耗電，功耗顯著低于其他顯示技術(shù)。同時(shí)，由于不主動(dòng)發(fā)光，電子紙無(wú)藍(lán)光、無(wú)頻閃，護(hù)眼性能優(yōu)越。該技術(shù)可與柔性基板技術(shù)集成，適用于可卷曲、輕薄化的智能設(shè)備形態(tài)。

2020年，全球智能物聯(lián)電子紙相關(guān)解決方案市場(chǎng)規(guī)模為252億元，電子紙核心技術(shù)迭代加速，與上下游產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同效應(yīng)日益增強(qiáng)，市場(chǎng)規(guī)模于2024年達(dá)到548億元，期間年復(fù)合增速為21.4%。

其中，2024年，電子紙顯示解決方案市場(chǎng)占全球電子紙相關(guān)解決方案行業(yè)市場(chǎng)的比重為10.2%。

根據(jù)灼識(shí)咨詢，以2024年收入計(jì)算，東方科脈是全球最大的商用端智能物聯(lián)電子紙顯示解決方案廠商，占全球市場(chǎng)份額26.3%。

值得注意的是，2024年，全球商用端智能物聯(lián)電子紙顯示解決方案市場(chǎng)呈現(xiàn)高度集中的情況。根據(jù)灼識(shí)咨詢，按收入計(jì)算，前五大市場(chǎng)參與者約占總市場(chǎng)份額的86.6%。

排名第二的公司A市場(chǎng)份額達(dá)23.8%，與東方科脈差距僅2.5%，大有迎頭趕上之勢(shì)，東方科脈商用端第一的“寶座”受到挑戰(zhàn)。

2022年至2024年及2025年上半年，東方科脈分別實(shí)現(xiàn)收入12.14億元、10.24億元、11.52億元及7.96億元，期內(nèi)利潤(rùn)分別為9187.6萬(wàn)元、5073.9萬(wàn)元、5340.4萬(wàn)元及4303.6萬(wàn)元。

招股書顯示，2023年?yáng)|方科脈收入同比減少15.6%，主要是由于公司處于產(chǎn)品轉(zhuǎn)型期，若干新推出產(chǎn)品的需求出現(xiàn)波動(dòng)，導(dǎo)致公司中、大尺寸電子紙顯示模組的整體銷量下降。

東方科脈收入主要來(lái)自提供電子紙產(chǎn)品，包括多個(gè)產(chǎn)品類別，即小尺寸顯示模組（小于4英寸）、中尺寸顯示模組（4-6英寸）及大尺寸顯示模組（大于6英寸），此外，還有少量收入來(lái)自其他業(yè)務(wù)。

其中，小尺寸電子紙顯示模組銷售占比持續(xù)增加，由2022年的67.2%提升至2025年上半年的81.7%，為東方科脈的核心增長(zhǎng)引擎。

具體來(lái)看，2022年至2024年，東方科脈小尺寸電子紙顯示模組的銷量穩(wěn)步提升，由4574.4萬(wàn)件增加至6157.7萬(wàn)件，但其銷售收入提升幅度卻不大，僅由8.16億元增加至8.81億元。

據(jù)此計(jì)算，2022年至2024年，東方科脈小尺寸電子紙顯示模組平均銷售單價(jià)由17.83元/件下降至14.31元/件。

與此同時(shí)，東方科脈中尺寸及大尺寸電子紙顯示模組的平均銷售單價(jià)也在急速下滑。

2022年至2024年，東方科脈中尺寸電子紙顯示模組平均銷售單價(jià)由58.68元/件下降至39.31元/件，大尺寸電子紙顯示模組平均銷售單價(jià)則由292.92元/件驟降至150.25元/件。

受此影響，2022年至2024年，東方科脈產(chǎn)品毛利分別為2.51億元、1.62億元、1.82億元及1.26億元，2023年，產(chǎn)品毛利率自20.7%下降至15.8%，其后一直保持不變。

這一系列變化一方面是受產(chǎn)品更新迭代的影響，一方面是由于公司所處市場(chǎng)環(huán)境競(jìng)爭(zhēng)激烈，東方科脈為擴(kuò)大市場(chǎng)份額調(diào)整了若干產(chǎn)品的價(jià)格。

近年來(lái)，東方科脈國(guó)內(nèi)銷售占比不斷提高，2022年至2024年，中國(guó)內(nèi)地銷售占比由30.6%增加至36.7%，并于2025年上半年達(dá)到49.1%。

核心原材料依賴元太科技

東方科脈所經(jīng)營(yíng)的智能物聯(lián)電子紙顯示解決方案處于產(chǎn)業(yè)鏈中游環(huán)節(jié)。

產(chǎn)業(yè)鏈的上游涵蓋電子墨水薄膜、TFT基板、驅(qū)動(dòng)芯片及其他核心組件和原材料。東方科脈采購(gòu)較為集中，對(duì)上游供應(yīng)商的依賴程度較大。

2022年至2024年及2025年上半年，東方科脈對(duì)前五大供應(yīng)商的采購(gòu)額分別為8.32億元、6.90億元、7.62億元及6.05億元，分別占同期總采購(gòu)額的89.6%、90.2%、78.4%及78.7%。

其中，對(duì)最大供應(yīng)商元太科技的采購(gòu)額分別占同期總采購(gòu)額的46.2%、49.5%、49.2%及51.6%。

元太科技是業(yè)內(nèi)最具規(guī)模的電子墨水薄膜供應(yīng)商，2022年至2024年及2025年上半年，東方科脈所有電子墨水薄膜均采購(gòu)自元太科技，并且在可預(yù)見(jiàn)將來(lái)向元太科技的采購(gòu)規(guī)模將持續(xù)占比較高。

資料顯示，在模組成本中，電子墨水薄膜占比60%以上，而全球90%的電子墨水薄膜產(chǎn)能集中在元太科技手中，其定價(jià)策略直接影響行業(yè)利潤(rùn)。2024年，電子墨水薄膜價(jià)格同比上漲15%，導(dǎo)致部分中小企業(yè)暫停擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃。

值得注意的是，早在2010年，東方科脈就與元太科技簽署聯(lián)合發(fā)展協(xié)議；2015年，雙方開始業(yè)務(wù)合作；2018年，元太科技通過(guò)全資子公司川奇光電成為東方科脈的股東，持有2.73%股權(quán)。雙方合作愈發(fā)緊密，但仍改變不了東方科脈的生產(chǎn)較大程度上掌握在供應(yīng)商手中的事實(shí)。

產(chǎn)業(yè)鏈的下游則面向各類應(yīng)用場(chǎng)景，包括智慧零售、智慧辦公、智慧教育、智慧物流、智慧交通等商用場(chǎng)景，以及電子書閱讀器及新興領(lǐng)域等消費(fèi)端產(chǎn)品。公交站牌、超市電子價(jià)簽、墨水屏……隨處可見(jiàn)電子紙的身影。

東方科脈的電子紙顯示模組客戶主要包括電子紙應(yīng)用解決方案供應(yīng)商。

2022年至2024年及2025年上半年，東方科脈自前五大客戶產(chǎn)生的收入分別為11.33億元、9.08億元、9.51億元及7.14億元，分別占同期總收入的93.3%、88.7%、82.6%及89.7%，其中，來(lái)自最大客戶的收入占比更分別高達(dá)47.7%、50.7%、36.3%及36.1%。

東方科脈對(duì)主要客戶依賴程度較高，若主要客戶減少或停止采購(gòu)，公司的經(jīng)營(yíng)狀況可能受到重大不利影響。

與此同時(shí)，東方科脈還面臨客戶延遲付款及違約的相關(guān)信用風(fēng)險(xiǎn)。

2022年至2024年及2025年上半年，東方科脈貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)及應(yīng)收票據(jù)的賬面值居高不下，分別為2.42億元、2.11億元、2.71億元及3.49億元。

此外，東方科脈存貨積壓?jiǎn)栴}同樣值得關(guān)注。

2022年至2024年及2025年上半年，東方科脈存貨賬面值分別為2.49億元、2.32億元、3.21億元及4.80億元。同期，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)持續(xù)增長(zhǎng)，分別為97天、120天、124天及124天。

在上游壟斷、下游依賴的雙重積壓下，提高核心競(jìng)爭(zhēng)力成為東方科脈的當(dāng)務(wù)之急。

為創(chuàng)新產(chǎn)品及服務(wù)并提高市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，東方科脈不斷增加研發(fā)投入，2022年至2024年及2025年上半年，東方科脈研發(fā)開支分別為3802.4萬(wàn)元、3993.4萬(wàn)元、5602.1萬(wàn)元及2599.4萬(wàn)元，分別占同期總收入的3.1%、3.9%、4.9%及3.3%。

盡管研發(fā)費(fèi)用及其占比成增長(zhǎng)趨勢(shì)，但仍低于同行業(yè)公司。

截至2024年末，同行業(yè)公司清越科技研發(fā)費(fèi)用率達(dá)9.24%，秋田微研發(fā)費(fèi)用率為7.41%，京東方研發(fā)費(fèi)用率為6.62%。

經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流由正轉(zhuǎn)負(fù)

受應(yīng)收賬款及存貨增加影響，2024年，東方科脈經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所得現(xiàn)金流由上年的1.78億元驟降至0.19億元，并于2025年上半年轉(zhuǎn)為凈流出1.23億元。

同時(shí)，2024年，東方科脈資產(chǎn)負(fù)債率由34.4%增加至40.9%，并于2025年6月末猛增至48.4%。

有息負(fù)債方面，截至2025年6月末，東方科脈短期借款2.19億元，長(zhǎng)期借款0.74億元；短期租賃負(fù)債411.8萬(wàn)元，長(zhǎng)期租賃負(fù)債574.5萬(wàn)元，合計(jì)3.02億元，短期借款占比較高，償債壓力較大。

同期，東方科脈現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅8390萬(wàn)元，亟待上市“輸血”。

此次赴港IPO，東方科脈計(jì)劃拿出部分募集資金用于營(yíng)運(yùn)資金及一般公司用途。

值得一提的是，在流動(dòng)性如此緊張的情況下，東方科脈還曾于2024年宣派股息2303.3萬(wàn)元。

東方科脈的上市之路，折射出電子紙企業(yè)在“上游壟斷、下游集中”產(chǎn)業(yè)鏈中的生存困境。這場(chǎng)港股闖關(guān)能否成功、能否突破供應(yīng)鏈與盈利的雙重枷鎖，尚待時(shí)間來(lái)驗(yàn)證。

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