5萬(wàn)億騰訊兇猛歸來(lái)

驗(yàn)證AI提效。

作者 | 黃昱 周智宇 編輯 | 張曉玲

AI是“吞金獸”還是“印鈔機(jī)”？整個(gè)科技行業(yè)都在等待答案。

在這場(chǎng)無(wú)人敢缺席的AI軍備競(jìng)賽中，巨頭們一邊為巨額的資本開(kāi)支焦慮，一邊向市場(chǎng)描繪著未來(lái)的宏大圖景。然而，在大廠動(dòng)輒豪擲千億的硝煙味中，市場(chǎng)更需要一個(gè)足夠有分量的、關(guān)于當(dāng)下回報(bào)的證明。

騰訊用一份堪稱驚艷的戰(zhàn)報(bào)率先做出了回應(yīng)。

8月13日，騰訊發(fā)布2025年第二季度財(cái)報(bào)。在資本開(kāi)支同比猛增119%至191.1億元的背景下，其盈利能力并未被侵蝕。報(bào)告期內(nèi)，騰訊總營(yíng)收達(dá)1845億元，同比增長(zhǎng)15%，創(chuàng)下四年來(lái)單季最高增速；同時(shí)，Non-IFRS歸母凈利潤(rùn)高達(dá)630.52億元，同比增長(zhǎng)10%，遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期。

燒錢投AI，同時(shí)賺錢超預(yù)期。資本市場(chǎng)對(duì)此反應(yīng)是即時(shí)且熱烈的。

在這份財(cái)報(bào)的催化下，騰訊股價(jià)的價(jià)值重估之旅進(jìn)入高潮。今年以來(lái)，騰訊累計(jì)上漲已超41%，總市值也在近日強(qiáng)勢(shì)沖破5萬(wàn)億港元大關(guān)。其股價(jià)在8月14日更一度來(lái)到600港元/股，創(chuàng)下近4年來(lái)的新高。

這份由AI驅(qū)動(dòng)的強(qiáng)勁增長(zhǎng)，標(biāo)志著騰訊的AI戰(zhàn)略，已從“講故事”的輸血階段，過(guò)渡到由核心業(yè)務(wù)“造血”反哺的良性循環(huán)。它也讓市場(chǎng)重燃了對(duì)其再度沖擊超7萬(wàn)億市值巔峰的想象。

然而，這場(chǎng)競(jìng)賽的終局遠(yuǎn)未到來(lái)。要回答“AI能否開(kāi)啟下一個(gè)萬(wàn)億增長(zhǎng)”的終極問(wèn)題，騰訊仍需給出更多答案。

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AI重振三大核心業(yè)務(wù)

經(jīng)過(guò)過(guò)去兩三年的變革，騰訊重回?cái)U(kuò)張周期的信號(hào)越來(lái)越明顯。

要知道在2022年，受經(jīng)濟(jì)大環(huán)境、互聯(lián)網(wǎng)監(jiān)管、自身業(yè)務(wù)增長(zhǎng)乏力等影響，騰訊營(yíng)收首次出現(xiàn)下滑，同比減少1%至5546億元。隨后，騰訊開(kāi)始進(jìn)行大刀闊斧的變革，主要體現(xiàn)在降本增效、收縮非核心業(yè)務(wù)上。

果斷的戰(zhàn)略調(diào)整讓騰訊營(yíng)收回到了雙位數(shù)增長(zhǎng)。從2023年第四季度到2024年第三季度，騰訊單季度營(yíng)收增速均在10%以下，去年第四季回升到11%，今年第一季度騰訊營(yíng)收增速漲到13%。

到第二季度，騰訊營(yíng)收增速來(lái)到15%，這是四年以來(lái)騰訊營(yíng)收增速最高的季度。

從具體業(yè)務(wù)來(lái)看，社交網(wǎng)絡(luò)收入占比18%，國(guó)內(nèi)游戲收入占比22%，國(guó)際游戲占比10%，廣告業(yè)務(wù)占比19%，金融科技及企業(yè)服務(wù)占30%。

游戲依然是騰訊的支柱業(yè)務(wù)，也是拉動(dòng)騰訊總營(yíng)收增長(zhǎng)的最關(guān)鍵業(yè)務(wù)。財(cái)報(bào)顯示，第二季度，騰訊游戲業(yè)務(wù)收入592億，同比增長(zhǎng)22%。其中，本土市場(chǎng)游戲收入404億元，同比增長(zhǎng)17%；國(guó)際市場(chǎng)游戲收入188億元，同比增長(zhǎng)35%。

這是騰訊游戲連續(xù)第三個(gè)季度保持20%以上的增速，一掃前兩年的陰霾，開(kāi)始揚(yáng)眉吐氣了。

作為對(duì)比，2023年全年騰訊國(guó)內(nèi)外游戲收入僅為微增，四季度甚至雙雙出現(xiàn)了下降。到去年一季度，游戲業(yè)務(wù)收入還是不太理想，整體同比下滑0.4%至481億元，其中海外游戲增長(zhǎng)3%，國(guó)內(nèi)游戲同比下降2%。

為了提振游戲業(yè)務(wù)士氣，去年初馬化騰在年會(huì)上曾表示，游戲是騰訊的王牌業(yè)務(wù)，目前號(hào)稱全球最大的游戲公司，好像是躺在成功的功勞簿上。

游戲業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)折點(diǎn)發(fā)生在去年第二季度，彼時(shí)在DNF手游的帶動(dòng)下，騰訊游戲一掃陰霾，本土市場(chǎng)收入恢復(fù)增長(zhǎng)，海外收入也在加速提升，國(guó)內(nèi)和海外均同比增長(zhǎng)9%，超出預(yù)期。

面對(duì)游戲業(yè)務(wù)取得的成績(jī)，馬化騰在今年初也毫不吝嗇地表?yè)P(yáng)，并稱其去年整體“非常爭(zhēng)氣”，并表示“整個(gè)組織架構(gòu)、精氣神都得到了很大改觀?！?/p>

對(duì)于今年第二季度游戲業(yè)務(wù)再次實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁增長(zhǎng)的原因，馬化騰指出，《王者榮耀》和《和平精英》等常青樹(shù)游戲正在演進(jìn)為平臺(tái)型產(chǎn)品，用戶時(shí)長(zhǎng)和流水均實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。同時(shí)，新游戲如《三角洲行動(dòng)》也表現(xiàn)強(qiáng)勁。

此外，騰訊也提到，AI在驅(qū)動(dòng)游戲增長(zhǎng)上正變得越來(lái)越重要，體現(xiàn)在游戲內(nèi)容制作、玩家參與度和商業(yè)化等多個(gè)方面。

當(dāng)然除了游戲外，騰訊廣告營(yíng)銷收入也保持了較高增速，今年第二季度，騰訊營(yíng)銷服務(wù)業(yè)務(wù)收入358億元，同比增長(zhǎng)20%，超出行業(yè)平均水平。

騰訊方面認(rèn)為，該增長(zhǎng)主要是受益于 AI 驅(qū)動(dòng)的廣告平臺(tái)改進(jìn)及微信交易生態(tài)的提升，推動(dòng)了廣告主對(duì)視頻號(hào)、小程序及微信搜一搜的強(qiáng)勁需求。本季騰訊主要行業(yè)的營(yíng)銷服務(wù)收入均有所增長(zhǎng)。

值得一提的是，騰訊持續(xù)深耕的B端業(yè)務(wù)收入也明顯改善。第二季度，騰訊來(lái)自金融科技及企業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)收入達(dá)555億元，同比增長(zhǎng)10%，這也是最近6個(gè)季度以來(lái)騰訊這部分業(yè)務(wù)的最好同比增速。

騰訊將金融科技服務(wù)收入的增長(zhǎng)歸因于消費(fèi)貸款服務(wù)、商業(yè)支付活動(dòng)及理財(cái)服務(wù)的收入增長(zhǎng)。同時(shí)，稱企業(yè)服務(wù)收入的增速較近幾個(gè)季度有所加快，得益于企業(yè)客戶對(duì)AI 相關(guān)服務(wù)的需求增加，包括GPU 租賃和API token 使用，以及商家技術(shù)服務(wù)費(fèi)的增長(zhǎng)。

業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)的同時(shí)，騰訊的員工規(guī)模也重回?cái)U(kuò)張期。到今年第二季度末，騰訊總員工數(shù)達(dá)到111221名，較上季度增加1807人，同比增加5715人。

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元寶扛起了重任

對(duì)于二季度騰訊在AI發(fā)展上的核心亮點(diǎn)，馬化騰指出，騰訊正致力于通過(guò)在微信生態(tài)內(nèi)支持更多應(yīng)用場(chǎng)景，以及推動(dòng)AI原生應(yīng)用“元寶”的用戶增長(zhǎng)，將AI的益處帶給更廣泛的消費(fèi)者和企業(yè)。同時(shí)，也在持續(xù)提升騰訊混元基礎(chǔ)模型的能力。

騰訊管理層也表示，AI已經(jīng)通過(guò)不同方式，為騰訊現(xiàn)有業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)和商業(yè)化做出了貢獻(xiàn)（例如廣告和游戲業(yè)務(wù)）。因此，即便當(dāng)前AI產(chǎn)品很難直接向用戶收費(fèi)，但騰訊其他業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)，可以為其向用戶提供免費(fèi)AI服務(wù)所產(chǎn)生的成本提供一種實(shí)際上的補(bǔ)貼。

在騰訊的AI產(chǎn)品矩陣中，元寶地位顯要，是其搶奪下一代頂級(jí)流量入口的先鋒。

轉(zhuǎn)變?nèi)ツ甑驼{(diào)的作風(fēng)，騰訊今年也開(kāi)始為大手筆元寶投流買量，尤其是在2、3月份。在此背景下，從2月到3月，元寶的日活躍用戶 （DAU ）增長(zhǎng)了20倍，一度成為中國(guó) DAU 排名第三的 AI 原生移動(dòng)應(yīng)用，月活用戶一度超過(guò)4000萬(wàn)。

然而，騰訊并沒(méi)有一直對(duì)元寶保持高強(qiáng)度的投流。QuestMobile數(shù)據(jù)顯示，到今年5月，元寶月活用戶規(guī)?；芈涞搅?256萬(wàn)，同期DeepSeek和豆包分別約為1.7億和1.3億。

可見(jiàn)，元寶雖然背靠騰訊，但要想成為AI超級(jí)應(yīng)用，依然面臨不小的挑戰(zhàn)。

本次業(yè)績(jī)會(huì)上，有投資者問(wèn)及騰訊管理層為何不通過(guò)激進(jìn)地投資來(lái)助力元寶搶占市場(chǎng)主導(dǎo)地位。

對(duì)此，騰訊管理層表示，騰訊已經(jīng)在AI上投入了大量資金，并且未來(lái)還會(huì)持續(xù)增加投入。但這必須是聰明的投入，而不是簡(jiǎn)單地?zé)X買芯片、招團(tuán)隊(duì)、做營(yíng)銷?！拔覀冃枰哉_的節(jié)奏進(jìn)行投入。”

同時(shí)他提到，騰訊在一季度確實(shí)投入大量資源推廣元寶，并成功獲取了相當(dāng)規(guī)模的用戶。而第二季度的核心任務(wù)是優(yōu)化產(chǎn)品、提升留存。

“當(dāng)我們做到這一點(diǎn)后，我們很可能會(huì)再次加大推廣力度”。不過(guò)該管理層也明確指出，未來(lái)的推廣將不只是花錢買量，因?yàn)轵v訊擁有大量可以利用的現(xiàn)有平臺(tái)（如微信、QQ等）。將“元寶”與騰訊現(xiàn)有平臺(tái)進(jìn)行深度整合，是其獨(dú)有的、非常重要的優(yōu)勢(shì)和杠桿。

因此，在未來(lái)幾個(gè)月，除了再次開(kāi)始加大推廣力度外，騰訊也會(huì)在將元寶與現(xiàn)有國(guó)民級(jí)應(yīng)用整合方面做更多工作。

3

AI是場(chǎng)持久戰(zhàn)

AI無(wú)疑已然成為當(dāng)前騰訊最重要的戰(zhàn)略，然而AI競(jìng)賽的本質(zhì)并非追求一城一池得失的閃電戰(zhàn)，而是一場(chǎng)關(guān)乎資本、技術(shù)和戰(zhàn)略遠(yuǎn)見(jiàn)的持久戰(zhàn)。

資本市場(chǎng)對(duì)騰訊的戰(zhàn)略堅(jiān)守，給出明確的獎(jiǎng)賞：推動(dòng)其市值重返5萬(wàn)億港元，站上了近四年的高點(diǎn) 。這充分說(shuō)明，市場(chǎng)認(rèn)可了AI對(duì)騰訊核心業(yè)務(wù)的“修復(fù)與賦能”價(jià)值，這是支撐其當(dāng)前估值的基礎(chǔ)。

然而，從5萬(wàn)億到7萬(wàn)億，甚至更高，需要的將不再是“修復(fù)”的邏輯，而是“開(kāi)創(chuàng)”的全新故事 。要重返市值之巔，騰訊必須回答一個(gè)核心問(wèn)題：AI除了能讓舊業(yè)務(wù)變得更好，能否創(chuàng)造出一個(gè)全新的、足夠大的增量業(yè)務(wù)？

對(duì)此，騰訊在業(yè)績(jī)會(huì)上，也向外更加清晰地展示著AI接下來(lái)將如何驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。

財(cái)報(bào)顯示，騰訊持續(xù)加碼AI戰(zhàn)略投入，二季度研發(fā)投入同比增長(zhǎng)17%至202.5億元，資本開(kāi)支同比增長(zhǎng)119%至191.1億元，環(huán)比減少30%。

自去年四季度戰(zhàn)略加速以來(lái)，騰訊累計(jì)資本開(kāi)支達(dá)831.6億元，主要用于支持AI相關(guān)業(yè)務(wù)的發(fā)展。

在3月業(yè)績(jī)會(huì)上，騰訊曾宣布，在去年767億元資本開(kāi)支創(chuàng)歷史新高的基礎(chǔ)上，會(huì)在2025年進(jìn)一步增加資本支出，在研發(fā)方面，將繼續(xù)投資自研模型，并加速各個(gè)業(yè)務(wù)集團(tuán)的 AI 應(yīng)用開(kāi)發(fā)。同時(shí)，騰訊還將在市場(chǎng)營(yíng)銷方面進(jìn)行投資，以提高用戶對(duì)新AI產(chǎn)品，比如說(shuō)元寶的認(rèn)知和采用率。

本次業(yè)績(jī)會(huì)上，騰訊管理層表示，騰訊擁有足夠的芯片來(lái)進(jìn)行現(xiàn)有模型的訓(xùn)練和持續(xù)升級(jí)。此外，騰訊正通過(guò)大量軟件層面的優(yōu)化來(lái)提升推理效率，從而讓其能在同等數(shù)量的芯片上承載更多的工作負(fù)載。

同時(shí)，騰訊管理層指出，目前尚未修改全年的資本支出指引。

對(duì)于AI投入對(duì)盈利的影響，騰訊方面則表示，與AI相關(guān)的折舊成本確實(shí)會(huì)持續(xù)上升，但與此同時(shí)，騰訊從AI中獲得的收益也在持續(xù)顯現(xiàn)。這“兩者（成本與收益）的節(jié)奏可能不會(huì)完全匹配，但它們的長(zhǎng)期趨勢(shì)都是向好的?！?/p>

在堅(jiān)定投入背景下，騰訊整體AI產(chǎn)品矩陣也越來(lái)越完整，并搭建了一套“1+3+N”的AI全景體系，以騰訊自研的混元大模型為核心引擎，構(gòu)建了涵蓋平臺(tái)能力與多元應(yīng)用的完整架構(gòu)。

騰訊的AI應(yīng)用藍(lán)圖分為兩大部分：一是AI原生應(yīng)用，包括AI助手“騰訊元寶”、AI智能工作臺(tái)“ima”、AI搜索“QQ瀏覽器”；二是全面接入AI能力的騰訊生態(tài)應(yīng)用，如微信、QQ、QQ音樂(lè)、騰訊會(huì)議、騰訊文檔、騰訊地圖等。

第一上海證券分析師認(rèn)為，騰訊在AI能力的持續(xù)投入與平臺(tái)級(jí)協(xié)同策略已初現(xiàn)成效，廣告、游戲與微信AI 等核心場(chǎng)景均已在構(gòu)建新型增長(zhǎng)動(dòng)能。參考2025 年盈利預(yù)測(cè)，其維持騰訊目標(biāo)價(jià)660 港元，接近騰訊歷史股價(jià)最高點(diǎn)。

在這場(chǎng)AI全球競(jìng)賽中，騰訊最大的優(yōu)勢(shì)在于海量的用戶和場(chǎng)景，它也明確了要做側(cè)重做“好產(chǎn)品”的戰(zhàn)略，目標(biāo)指向?qū)ⅰ翱捎?、好用、有用”的AI工具全面融入14億人的數(shù)字生活日常。

用AI加固基本盤，騰訊已成功為自己重返巔峰的遠(yuǎn)征，建立了一個(gè)堅(jiān)固的基礎(chǔ)。這里的空氣和給養(yǎng)，足以支撐它打好一場(chǎng)殘酷的持久戰(zhàn)。

這份財(cái)報(bào)，可以看作是騰訊在這場(chǎng)遠(yuǎn)征中打贏的第一場(chǎng)關(guān)鍵戰(zhàn)役。它極大地提振了市場(chǎng)信心，并證明了其戰(zhàn)略路徑的初步有效性。然而，從贏得一場(chǎng)戰(zhàn)役，到贏得整場(chǎng)戰(zhàn)爭(zhēng)的勝利，依然是一場(chǎng)充滿變數(shù)和挑戰(zhàn)的“長(zhǎng)征”。技術(shù)可能被顛覆，對(duì)手同樣在快速進(jìn)化。

向上仰望，7萬(wàn)億的峰頂依然在云霧之中。能否最終登頂，看的不再是登山隊(duì)的耐力，而是他們能否找到一條全新的、無(wú)人踏足的攀登路線——那條路，正鋪在AI原生應(yīng)用的未知版圖之上。

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