西部建設2025年表現如何？生產“商混”不見得就比生產水泥好整

中建西部建設股份有限公司（股票簡稱：西部建設）2009年11月在深交所上市，是國內領先的建材產業綜合服務商，專注于預拌混凝土及相關業務。西部建設是中國建筑集團旗下的混凝土業務發展平臺，是中國建材企業 20 強、中國混凝土與水泥制品協會會長單位。

西部建設長期持續專注于預拌混凝土及相關業務，擁有包括水泥、外加劑、商品砂漿、砂石骨料、運輸泵送、科研檢測在內的完整產業鏈。現已在國內26個省市（自治區、直轄市）及馬來西亞、印度尼西亞、柬埔寨等海外市場建立了強大的生產供應能力，建立現代化預拌廠近200座，是目前國內預拌混凝土行業區域布局范圍最廣的企業之一。

2025年，西部建設的營收同比增長11%，延續了2024年的跌幅。連續四年的跌幅，累計跌去近1/3，經營形勢當然是比較嚴峻的。

西部建設的營收結構非常復雜，但其實也比較簡單，那就是絕對核心的就是“商品砼”業務，另一種通俗的說法叫“商混”。除此之外的業務中，只是“外銷水泥”、“外銷外加劑”和勞務收入的規模超過了1億元。2025年也僅有“外銷水泥”和勞務收入有所增長，但是，不可能靠這些業務的增長來抵消“商混”的下跌，當然也沒法向這些業務去轉型。

凈利潤在疫情下的2021年創下了8.5億元的峰值，之后來了一輪“俯臥撐”，最近兩年就是進入了持續下跌且虧損的模式。盈利能力方面的波動一般比營收大得多，特別是對于這類費用的剛性較強的企業，就算有強烈的調整意愿，克服阻力，見到效果的時間，也是會嚴重滯后的。

分季度來看，2023-2025年的每個季度，營收都在同比下跌之中，雖然跌幅上差異較大，但從2025年四季度創下超兩成的跌幅看，離止跌反彈，還需要較長的時間。

2023年只有一個季度虧損，2024年和2025年各加一個季度，2025年就只有二季度有所盈利了。2025年四季度的單季虧損是最近12個季度中最為嚴重的，和當季的營收表現類似，盈利方面的情況似乎還要更糟一些。

2025年毛利率繼續下跌，在2024年跌破10%的基礎上，2025年再跌破5%，連續兩年創下新低。銷售凈利率與毛利率基本平行著下跌，考慮到營收下跌時，還會有規模效應的負作用，銷售凈利率沒有明顯加速下跌就不錯了。

2023年及以前的凈資產收益率是優秀級的水平，最近兩年急轉直下。西部建設所處行業和企業性質都決定了，其不可能快速調整來應對市場的急劇變化。其實，營收和毛利率被雙重暴擊，也不見得能快速調整的企業，就真有效果。

2023年及以前的主營業務盈利空間在4-5個百分點，雖然有下滑的趨勢，但波動幅度較小，算是正常波動。2024年主營業務盈利空間猛跌至靠著保本點，2025年再次下跌，就只能是虧損了。至于說為何我們前面看歸母凈利潤時，2024年是虧損狀態，因為“經常性項目”并不全在成本費用中，大部分減值損失也算。

西部建設的的期間費用在2023年達到峰值，這已經是營收下跌的第二年了，“慣性”就有這么大，明知道市場早就變了，下定決心控制費用就要花上兩年的時間，而且西部建設這個反應速度，在同類型的企業中，并不算慢的。

2024年開始壓縮期間費用，但其占營收比仍在上升，2025年見到了部分效果，期間費用占營收比下降了0.1個百分點。還能不能繼續壓縮呢？在理論上還可以，但實際上并不是太現實，而且仍然會有時間滯后。考慮到期間費用占營收比的累計影響才1.5個百分點，遠小于毛利率的影響，僅靠“節流”是很難扭轉經營形勢的。

其他收益方面的影響也比較大，主要是“信用減值損失”和“投資收益”的損失較大，超過了政府補助等影響。最近兩年的凈損失金額有擴大的趨勢，2024年還是導致虧損的主要原因。

“信用減值損失”中“應收賬款壞賬損失”是主力，這和西部建設的應收賬款余額較大，仍在持續增長有關，這些欠款，顯然不全是關聯方的欠款。在“投資收益”中，1/3是“對聯營企業和合營企業的投資收益”，另外2/3主要是“以攤余成本計量的金融資產終止確認收益”。后一項聽起來復雜，簡單說就是原本想持有到期吃利息，但中途卻改變主意，提前賣掉債券或轉讓存款來變現。

看“非扣凈利潤”，最近兩年也是虧損狀態，并無方向等方面的變化，只是虧損額度上略高一些，畢竟有些政府補助類的收益等不能算經常性項目。

“經營活動的現金流量凈額”在2025年也出現了多年未出現的凈流出情況，就算是虧損，但變化還是來得太突然了，有必要看一下細節。前兩年加大固定資產類的投資，2025年也大幅萎縮了，看不清投資的方向，有些事就可以緩一緩，讓子彈飛一下再看。

固定資產與“租賃和使用權資產”折舊的規模都不低，理論上維持“經營活動的現金流量凈額”為凈流入狀態的難度并不大。但2025年的西部建設在應收、應付和存貨方面，都在多占用資金，再加上虧損，經營活動現金流的表現就比較難看了。

“應收票據及應收賬款”連續增長，2025年再創新高；同時創下新高的還有應收賬款周轉天數。就算有集團內關聯方的欠款，近幾年的欠款增長速度，而且是在營收下跌時的增長速度，還是過快了。從2024年以來，已經無法再向供應鏈轉移這些資金壓力，還會因為采購量的下降，而減少部分對供應商的欠款。

不管能不能轉嫁資金方面的壓力，壞賬損失方面的壓力都是無法轉嫁的。應收賬款規模的增長，周轉天數的上升和行業大環境的波動，壞賬損失的風險正在累積，可能會在未來的期間釋放。

存貨金額雖然仍在連續增長，周轉天數也有所拉長，但其規模和占流動資產比均較小，而且也算周轉很快的，這方面的影響有限，就不細說了。

西部建設的長短期償債能力都很好，2025年末有所下降，暫時影響不大。之所以是這種狀態，是因為前些年西部建設持續大額盈利，有條件安排一個兼顧安全與效率的資產負債結構。

如果能盡快扭虧或者穩住形勢，這方面是不會出啥大問題的。如果持續虧損，可以做的選擇就會越來越少，形勢可能就會逐步嚴峻起來。

已經連續三年在去杠桿了，這既可以降低財務風險，也可以減少財務費用的開支。至于說要拉低凈資產收益率，虧損狀態下就無所謂了。以后市場形勢好轉了，也是可以重新再加些杠桿的。路只有一步一步走，沒有更好的辦法。

西部建設作為主要從事商品混凝土的企業，其經營形勢也比較嚴峻。這就是為什么水泥行業無法通過漲價提升毛利率的原因。哪怕是集團內部，哪怕是全產業鏈，哪怕是全壟斷，產能過剩就是過剩，并非都是可以通過“做數學題”解決問題的。

聲明：以上為個人分析，不構成對任何人的投資建議！

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