價值100：在最熱鬧的地方轉身離開

一切的美好，很難停留在剛好三把尺子，一個錨點不趕浪的代價，與底氣

我的手機鈴聲，是房東的貓那首《在無常中拋下一個錨點》。

人們說一切的美好，都很難停留在剛好。

這句歌詞拿來形容過去幾個月的資源股的大起大落，精準得有點殘忍。

HALO——Heavy Assets, Low Obsolescence，華爾街今年最性感的敘事。重資產、低淘汰、物理護城河，每個詞都踩在AI焦慮的痛點上。黃金、銅、鋁、稀土，一度是這套敘事最耀眼的注腳。

的確絢麗，也的確短暫。

截至3月23日，黃金股從高點回撤37.59%，有色金屬回撤31.34%。在牛市里體驗熊市級別的回撤——這就是追著最熱鬧的概念跑的代價。

但同一段時間里，價值100指數在3月16日的季度調倉中，近乎清空了有色金屬的倉位。也因此躲過了最后幾天的大跌。

不是因為它預見了暴跌，而是它的規則說：高拋低吸。

價值100指數。一個不趕浪的指數。

這篇想聊的，就是“錨點”這件事——在概念輪轉越來越快的市場里，一個機械化的價值因子紀律，為什么反而讓人安穩。

在3月16日生效的季度調倉中，價值100指數，剔除了7只材料行業成份股，調入兩只。

下表是Wind統計的調倉前60個交易日的漲幅對比，可以看到調出的這7只，大多了20%+的漲幅，甚至不乏上漲30%多甚至40%多。

而調入的兩只，則是同期漲幅個位數，并且以行業歸屬來看，均不屬于有色。以申萬31個一級行業指數而言，分別屬于鋼鐵和化工。

“揮別有色”的舉動，由此可見。

下圖是申萬有色金屬指數與申萬A股指數自價值100指數前一次調倉(2025年12月15日)以來的走勢對比，紅色豎虛線則是這一次調倉日(2026年3月16日)，在虛線之后有色金屬指數加速下挫。

從下圖可以看到，價值100指數近期相較中證A股顯著抗跌，這顯然離不開“揮別”有色金屬的功勞。

回首過往，這已經不是價值100指數第一次在熱鬧處轉身了。。

從指數回溯數據來看，價值100指數在2016至2017年，在食品飲料、家電等估值相對低位時開始加倉，2018-2020年估值抬升后，開始逐步調出指數。

同樣，在2019-2020年在煤炭估值相對低位時開始加倉，2022年至今煤炭估值大幅抬升后，開始逐步調出指數。

漲多了就走，跌夠了再來。不是擇時，只是價值100的規則。

食品飲料如此，煤炭如此，如今有色金屬亦如此。絢麗的故事各有各的名字——核心資產、供給側改革、HALO——但原教旨主義的價值流Smartbeta指數只看一件事：當下的價格，配不配得上當下的價值。

一旦配不上了，轉身離開。不留戀，不解釋。

歌里唱的那句話，放在這里剛好：

一切的美好，都很難停留在剛好。

價值100在“不再剛好”的時候，按規矩收拾行李。那么，這套“規矩”又長什么樣？

價值100指數(980081.CNI)，是國證指數公司發布的一個價值流Smartbeta。最新的編制規則始于2024年10月29日的更新。

從指數迭代的角度看，這個指數無疑是站在巨人的肩膀上。

從下圖可以看到，在先通過“負面剔除”過濾掉異常證券、低流動性、虧損、ROE波動差、現金流差的個股之后，同時引入市盈率、股息率和自由現金流這三個因子，分類別篩選。

這套機制，既將傳統低估值(市盈率)、紅利、自由現金流三大價值流思路大一統，也解決了自由現金流被迫“割愛”金融地產股的無奈。

三個因子，三條線索，但指向同一件事：這家公司現在貴不貴，值不值。

而三大因子全部屬于價值流，還隱含了一個極為重要的調倉機制——高拋低吸。股價漲了，市盈率上去了，股息率下來了，自由現金流收益率也薄了，下一次調倉自然就會把它請出去。反過來，跌出價值的股票，會被重新接回來。

這套機制，不需要判斷宏觀周期，不需要猜測資金流向，更不需要等一個概念被叫出名字。規則本身就是紀律。

正如巴菲特所言，市場長期來看，是一臺稱重機，但短期看，卻是投票機，充滿了非理性情緒。價值100做的事情，就是只聽稱重機的讀數，對投票機的喧嘩充耳不聞。

而價值100的價值，正如《在無常中拋下一個錨點》這首歌的歌名那樣，每個季度根據最新的估值數據校準一次錨的位置——不隨風蕩，不會迷航。

下圖是有色金屬(申萬)指數過去三年的PE-Bands，從中我們可以清晰的看到稱重機與投票機的博弈。

下圖的五根橫線，代表了五個市盈率對應的指數點位。這五根曲線上漲，意味著指數的盈利水平在提升，所以同樣的估值倍數，可以對應更高的估值。

過去一年多，有色金屬的盈利，是顯而易見地在提升的。最新盈利水平相較2025年6月底，提升了12.5%。就此而言，有色金屬行業的上漲，的確有基本面推動。

但在同一張圖上，我們也看到了，指數從去年中位于中間區域，也就是19倍市盈率，一路飆升，2026年2月末最高時到了35倍。

是的，不過半年多，從19倍到35倍，這就是“投票機”的瘋狂，多出來的全是情緒，也是價值100這樣價值流指數要規避的。

于是，就有了3月16日調倉中的“揮別”。

價值100當下的編制規則，始于2024年末。

歷史回溯表現，極好。從下圖可以看到，2016年迄今，年化收益15%+，碾壓同期800成長、800價值這兩大風格標桿指數。

但也引發了許多基民的“擔憂”，過于漂亮的數據，是否“過擬合”的產物？

如今，樣本外數據也有了差不多一年半，價值100指數還算交了一份不錯的“答卷”，相較800價值依然有顯著的超額。

但隨之而來更多基民的問題就是：在這樣一波成長股大漲的牛市，為什么還要去關注2025年漲幅不起眼的價值100？

雖然今年迄今的表現，已經隱含著答案，但顯然還不夠。

對于價值流基金的持有人，有一種寂寞是必須忍受的——牛市的跑輸。

當市場在追捧AI、追捧HALO、追捧一切帶故事的東西時，一個只看市盈率、股息率和自由現金流的指數，注定不會是跑得最快的那個。

但作為一個價值流基金愛好者，我覺得《在無常中拋下一個錨點》簡直就是一首價值投資之歌，你看這是遠離“熱點”的選擇：

我們不去趕浪我們不去遠方
我們只在平靜的生活里
駐足停靠

甚至下面這句，簡直就可以成為價值流基金愛好者的宣言：

心甘情愿地被困住，畫地為牢。

日常語境下，“畫地為牢”這是貶義詞，但房東的貓把它唱成了一種主動的選擇——我知道外面更熱鬧，但我選擇待在這里。

用投資的話來說，我知道我的能力圈在這，我就守住能力圈。

價值流玩家，多少需要一點這樣的心境，并承受階段跑輸的代價。

從目前市面上唯一一只追蹤價值100指數的價值ETF易方達(159263)的基金規模來看，有這樣心境的持有人，似乎越來越多，所以ETF的規模，不斷在攀升。從成立伊始的4億元多，如今已經超過25億元。

或許，這是因為價值100短期跑輸代價的另一面，是長期持有體驗的底氣。

站在2026年3月的當下，一個不容忽視的事實就是，中證A股的市盈率一度已經到了22倍，處于過去十年的最高水平區間位。

未來A股何去何從，是遵循歷史均值回歸，還是低利率時代繼續慢牛？

說實話，我不知道。但就我本心，是個謹慎派，相關觀點在《未來3年A股收益率是多少？AI幫我又做了一次精算》也有提及。

在這樣的含混之下，擁抱“價值”，或許是一條晚上更睡得著的道路。

下圖依然是價值100指數與800成長、800價值的對比，不過疊加了最大回撤與滾動三年年化收益，這兩張副圖或許會帶給你迥異的觀感。

當800成長指數要承受最大57.76%的最大回撤(發生在2024年初)之時，價值100%的最大回撤只有27.49%；與此同時，從滾動3年收益來看，800成長有將近三年的顆粒無收并虧損，而價值100有著近乎100%的正收益體驗。

這種安心，正是對抗當下不確定性的底氣。尤其是對于廣大往往熱愛高位加倉，高位套牢，高位站崗的基民。

《在無常中拋下一個錨點》的最后一段，房東的貓唱到：

如果有什么是重要的，就是你還在我身旁。

那么，對一個基金持有人來說，什么才是“還在身旁”的東西？

至少于我而言，不是HALO，不是核心資產，不是任何一個讓人心跳加速的敘事。這些都是煙火，絢麗，但你沒法靠煙火取暖。

還在身旁的，是那種“我們只在安穩的日子里/靜靜流淌”的感覺——正如價值ETF易方達(159263)所承載的價值100那樣，每個季度都會準時校準一次，把貴的東西放掉，把便宜的東西接回來。牛市里它注定不出風頭，但熊市里它會讓你睡個好覺。

是的，這樣做，不性感，不刺激，甚至有時候顯得有點笨，少了許多與親友炫耀的機會。

但在無常的市場里，“笨”的東西，往往活得更久。