對話|“扎堆上市”后，具身智能還值得投資嗎？

具身智能是至少十年的長跑，關鍵在讓泡沫變“薄”轉向實際價值

文｜《財經》研究員 黃思韻

編輯｜劉以秦

具身智能是今年全球最火熱的創新創業領域之一，不少新成立的創業公司迅速進入“獨角獸”（估值超過10億美元）階段。今年上半年，具身智能領域的融資額就已經超過去年全年。

12月19日，人形機器人公司銀河通用宣布完成新一輪超3億美元融資，刷新具身智能單輪融資紀錄，其估值也超過了200億元，超過宇樹科技今年6月融資時的120億元估值和智元今年3月融資時的150億元估值。

截至2025年11月，已有近30家機器人產業鏈公司向港交所遞交上市申請。在二級市場，不少上市公司因為機器人概念而股票大漲。傳統制造業企業、汽車廠商、手機廠商、互聯網公司都在跨界進入具身智能領域。

過熱也帶來了隱憂。2025年11月底，國家發展改革委提醒，當前中國人形機器人公司超過150家，其中半數以上為初創或“跨行”入局，要注意防范重復度高的產品“扎堆”上市、研發空間被壓縮等風險。

在機遇與泡沫并存的十字路口，具身智能還值得持續投資嗎？投資邏輯產生哪些變化，又有哪些是相對確定的？站在2025年的尾聲，12月19日，在“《財經》年會2026：預測與戰略·年度對話暨2025全球財富管理論壇”上，《財經》助理主編劉以秦和兩位代表不同視角的資深投資人就此展開對話。

一位是美團龍珠合伙人王新宇。美團龍珠是美團發起設立的財務投資機構，專注于消費和科技領域投資，王新宇牽頭組建美團龍珠科技投資團隊，主導投資了宇樹科技、星海圖、自變量、Sharpa等一批具身智能公司。他將具身智能的愿景放在“解放人的生產力”，讓每個人都能以可負擔的成本擁有“保姆”與“司機”。在他看來，具身智能的大幕才剛剛拉開，現在的熱度并非過剩，而是需要更多的人才與資金投入。

（圖/美團龍珠合伙人 王新宇）

另一位是紅杉中國合伙人張涵。紅杉中國是具身智能領域布局較早且廣泛的投資機構，投資覆蓋人形機器人、工業機器人等多賽道。張涵認為，具身智能是一個至少以十年為周期的長跑，中國在算法原創性上與美國尚有差距，但在硬件儲備、產業鏈響應速度和工程化人才上具備明顯優勢。

（圖/紅杉中國合伙人 張涵）

兩位投資人的共識是，具身智能仍處于非常早期的階段，還需要更多的耐心與投入。相比于看到機器人的產線應用，他們更驚喜于行業底層技術的每一次微小躍升，哪怕只是“走一步、走兩步”的突破。

以下為對話實錄精選：

錢不是太多，而是太少

《財經》：美團龍珠這幾年投資了多家具身智能的公司，你們看到了具身智能身上的什么價值？

王新宇：具身智能這個概念在國內并不久，我們從2023年、2024年一直持續地看、投。在此之前，對于機器人行業我們有非常長期的投資布局，也包括與之相關的無人駕駛和AI領域。首先這個事情并不是一蹴而就的，如果說具身的價值的話，我個人更愿意把它描述成“解放人的生產力”。有一些觀點會講“替代人”這個詞，大家會覺得我是不是就要失去工作了，2019年，美國一個Uber司機跟我聊無人駕駛，他就特別擔心自己是不是要失業了。我想說的是，每一次科技浪潮的變革帶來的生產力解放，其實都是幫助大家生活得更好的進步。

我更愿意把具身智能理解成：在座的各位沒有一個人家里不需要一個保姆、一個司機、一個廚師，甚至一個秘書或者私人助理。目前還不普及本質上是個可負擔性（Affordability）的問題。一個具身智能相對長期的愿景是解放人的生產力，幫助你用可以負擔的成本享受更多的服務，不管是在家庭里，還是更多不同的場景里。

《財經》：紅杉中國一直在陪伴支持中國科技創業，這一輪具身智能的投資和過去大模型、自動駕駛、芯片這些領域有什么不一樣的地方？

張涵：在2023年具身成為被廣泛關注的投資主題之前，我們就已經堅持在機器人領域進行了多年布局，在所謂的AI 1.0時代就進行了多筆投資。

我自己體會，這一波具身和之前的差別就在于，現在基本是以電機驅動為主要的直立形態的機器人，這種形態真正把它推向接近量產、商業化。中國這波具身智能在軟硬件結合和整體的產業化程度來說在全世界是領先的，特別是我們在硬件的生產上有明顯的優勢，理論上我們在這個領域能更快地做出可以落地的成績。

《財經》：近期發改委提出，要防范具身智能扎堆上市，引發空間被壓縮的問題，引發大家討論是不是出現了泡沫，是不是過熱？你們作為投資人怎么理解發改委提出的這個要求，這對你們接下來的投資策略有什么實際的影響？

王新宇：首先我們要定義什么情況下是所謂的泡沫。無論是具身智能，還是硬件，今天中國在全球扮演的角色，早就不是先做貿易代工，再慢慢切到先進制造的時候。

在具身智能領域，我們和美國相比至少并沒有明確的劣勢。在過去的40年或者更長的歷史周期里，中國人民確實勤勞勇敢，我們確實習慣了用美國或者海外十分之一、五分之一的成本、十分之一、五分之一的時間，做到可能早年是別人70%、80%的好，到現在幾乎一樣好甚至更好。這件事情是不是合理？我們做過統計，美國Figure AI一家公司的融資金額在去年可能比中國整個行業的融資金額都多。

這個事情才剛剛開端，AI也好，具身智能也好，不止十年的大幕才剛剛拉開。我們今天在具身智能領域做的事情非常清晰，不是跟隨，而是努力做到引領世界進步或者探索科技邊界，當然這個科技后面有工程、供應鏈等等復雜的東西，中美之間是一個你追我趕的態勢。在引領人類進步的過程中，不是有泡沫或者不是說錢太多了，其實是錢太少了，我們如果有更多的人才、更多的資金、更多的關注投入到這個領域里來，我們才有可能將來在這個領域里走到前面。

比如新能源車產業，有點符合我剛才說的發展規律。我相信，從今天開始再往未來的十年去看，中國一定會在很多科技領域里慢慢走在全球的前列，具身智能只是其中一個。

“扎堆上市”是另一個概念。雖然統計有幾十家，但我腦子里沒有這么多，個人理解是在真正做具身智能的公司、產業鏈配套公司之外，還有一部分更邊緣的“泛概念”公司，之前不做這個，最近掛上新名字，這也很正常，所以才需要監管和引導，我們才需要分辨什么是新質生產力，什么本身是生產力但不新質，比如有新的概念就趕緊戴一個新質生產力帽子。政府需要去監管或及時地告訴行業是什么樣子，我覺得這是一個非常好的事情。

張涵：我認為對具身方面的投入才剛剛揭開帷幕，這至少是十年起步的前進周期，到目前為止在方法論上也沒有完全收斂，大家還普遍在探索中。在這個過程里，如果市場傳遞出非常好的信號，大家都愿意投入，包括政府、投資人、老百姓都對這事感興趣，覺得這是未來的發展方向，因此萌生出投資熱情，這是很正常的情況。

現在來看，中國具身智能的實力很強，確實有機會在全球市場上爭得一席之地。此前，我們的新能源車除了在中國市場，也在全球市場證明了價值。所以對大家來說，具身智能的機會是很大的，大家都不希望落后，都愿意在比較早的時候去做一些布局，我覺得這是合理的情況。

具體到泡沫這件事，只要是有投資的地方多多少少都會有這個成分存在，只不過我們需要在實踐的道路上讓泡沫變得越來越薄，最后變成真正的價值輸出，我對這個行業還是蠻有信心的。我們兩個在行業里看了這么多公司，看了這群人的素質，看了他們的進展，還是挺欣喜的。在中國市場上取得成功的創業者，參與全球競爭也沒有什么問題。

中國特質

《財經》：談到具身智能的時候，FigureAI這家公司被頻繁提起，另外一家公司就是特斯拉，馬斯克的機器人，你們作為投資人怎么看這兩家公司，它們在具身智能浪潮中起到了什么作用？在這波具身智能浪潮中，中國的創業公司和創業者們展現出了什么和過去不一樣的特質？

張涵：由于特斯拉的靈魂人物在全球科技圈的獨特地位，它的機器人產品確實會引起所有人的關注，特別是關于落地的進展。大家普遍認為它在很多地方應該是比較領先的，而且有一套完整的邏輯閉環去講一個清晰的故事：先在電車上驗證自動駕駛，通過同類的方法映射到它在機器人上的實踐，機器人先解決工廠內部的需求。所以每一步都聽起來很合理，也期待它在這塊做出很大的進步。我們每次看它的demo（演示、樣本）和宣布的計劃都蠻宏大的，實際上還要關注它的交付情況。

Figure每次給我們的demo都讓大家覺得非常驚艷，我們也在期待它什么時候做出實際落地的產品。除了Figure，我們還關注Pi（Physical Intelligence）這家公司，這也是一家非常有特點的公司，在大腦方面確實很領先，國內做具身的公司普遍挺關注他們。

總體來說，海內外具身智能的創業者，大家跟進學術發展和落地可實現的能力都在變強。以我的了解，中國學者做具身方面的研究也是蠻深的，在很多方向上都提出了自己的想法和實踐的方式。雖然我們在融資實力、原創技術上還有些差距，但是我們在落地能力上相差不大。具身智能接下來發展的瓶頸可能在數據，從這方面來說，我們在某些落地場景上收集數據的難度和成本都會比海外這些競爭對手更低，這也是我們的一些優勢所在。

王新宇：剛才涵總也提到了，馬斯克確實是一個獨特的存在。他做了一系列的事情，包括特斯拉、具身、腦機接口、人工智能大模型、火箭衛星、新能源等等。人類能夠有這樣的人出來，能有這樣的存在，我覺得是非常幸運的，我自己非常相信馬斯克會把人類送到火星上去。

我在2019年左右看了比較多的商業航天，當時有很多人經常花時間爭論到底用液氧煤油還是液氧甲烷作為火箭推進劑，那時候SpaceX兩種都用，回收火箭用液氧煤油，要去火星的火箭就用液氧甲烷，所謂第一性原理就是太空里沒有煤油所以用甲烷。類似的事情蠻多的，機器人是特斯拉很小的一部分，把馬斯克做的所有事情串起來看，包括最近在太空做算力中心這件事情，他在解決人類在智能、半導體、能源等領域的問題，并最終推動人類成為宇宙里跨行星的物種。從這個尺度看，特斯拉的機器人有一定的意義。

Figure AI更有趣，我們去美國看過他們的東西，剛才也說了他們的融資。比起聊公司本身，我更想探討它背后折射出的兩種能力，一個叫story telling（講故事）的能力，一個是想象的能力。

Figure AI的Demo展現出好萊塢大片級質感，背后分為兩個東西。一個擺在我們面前的是story telling，首先講好這個故事讓大家相信，硅谷有句話叫fake it until you make it（假裝直到做到），這個fake是中性詞，我沒有任何暗示Figure的東西是假的，我想說的是任何一項技術的推進首先要講好這個故事，不管是長期的愿景還是現在呈現出來的demo。投資人的工作很有趣的是，我們要看這個東西到底是fake it，還是今天它是fake it但是明天它能make it，總有很多這樣的故事。

更有趣的是想象力的故事。今天很多科技發展的東西在幾十年前的科幻電影里找得到影子，如果你今天有想象力，也許今天的技術還達不到make it的效果，也許二三十年后達到了，那這個fake it到底有沒有價值呢？

不同的公司沿著不同的技術路徑用不同的方式在探索。也許今天這些Demo還沒有辦法落地，但我覺得也非常有價值。有些技術路徑現在還沒收斂，實現方式也沒有收斂，比如到底是真機數據派還是合成數據派還是中間派，我個人一直認為這樣的爭吵當然有一定價值，但是并不真的存在“真理越辨越明”，我們不要過分地把精力關注在“液氧煤油還是液氧甲烷”上，我們要把精力集中在飛到太空中去。

商用苗頭變清晰

《財經》：今天我們看到很多機器人還停留在表演的階段，這中間是有矛盾的嗎？

張涵：具身智能公司有很多“流派”，但大致可以分成兩類：可移動人形和做精細操作的。如果從可移動的角度來說，那些表演機器人都屬于這個范疇。然而在精細操作的領域，大家一直致力于解決機器怎么像人一樣工作的問題，這兩年在這件事上還是有不少突破的。

我們現在不能說誰家的產品已經能夠在某個具體落地的場景上解決了多復雜的問題，甚至高過人工的效率。但在我們的一些被投公司里，它們的技術和產品在這個方向上推進得非常迅速，而且可能有機會通過模型訓練和進一步的后訓練，把成功率提高到超過百分之九十。總體來看，具身智能的難度非常大，因為軟件、算法結合硬件，再和整個環境做強交互，還要做操作，整個體系是非常難的，而到現在在工業領域落地是很短的時間，可能還需要許多年才能達到一個令人滿意的程度。

在這個過程中我們會看到“沿途下蛋”的模式，技術上升到一定程度，解鎖了一些場景就可以干一些任務，提供一部分價值，這些很快就能發生。我們關注的幾家公司，它們在工業產線上的進展，包括在酒店服務的進展上，還是取得了挺可喜的進步。我期待明年在可商用化上會有越來越清晰的苗頭。

《財經》：美團龍珠投了多家具身智能相關的公司，你是怎么判斷一家公司是否值得投資的？

王新宇：這是很大的問題。我個人看重的是人，因為人是最核心的原點，人會有不同的觀點看法，有的人相信這個技術路線，有的人相信那個技術路線，有些人覺得這個還要十年，有些人覺得三年就能搞定，這就是做創投最有魅力的地方。所以人一定是最重要的，而且會有不同的人出來。

我覺得2025年是非常有趣的一年，今年大家看到王興興（宇樹科技創始人），看到梁文鋒（DeepSeek創始人），看到越來越多不同的人出現，這是很重要的一個拐點，再往后大家一定會被自己的興趣愛好驅動，被自己堅信的東西驅動，95后、00后這一代人已經在創業，他們更敢于堅信自己的想法，敢于突破嘗試，敢于失敗，這些可能是創業里最核心的內容。然后有100個、1000個這樣的人，有投資者參與支持這樣的人，最后百花齊放，跑出真正的技術路線，技術路線不是辯論出來的，是做出來的，在不斷試錯當中論證出來的。

《財經》：我們普通的老百姓看到機器人更多是在表演，兩位對于這個行業更深入一些，你們今年有沒有看到真的令人很興奮的具身智能的場景，為什么會讓你覺得興奮？

張涵：落地的這些場景中，文娛相關挺讓我挺興奮的，我也沒想到現在機器人的運動能力這么快就達到了如此高的水準，包括打拳擊賽、長跑、跳舞的水平都在提高，這說明我們產業鏈的集成度在非常快速的迭代，已經非常驚艷了。

王新宇：我非常同意涵總講的，我相信你期待的答案是機器人突然可以干什么，突然可以在產線上生產一個什么東西，但實際上，靈巧手突然更靈巧了，突然能操作多么精細的工作，節拍變成了什么樣子，某一個電機參數或者能力變強了，這樣的事情反而是更讓我驚喜的。

請大家給行業一點時間，具身智能的發展我們相信它要十年，也需要我們保持更多耐心。不知道有多少人用GPT最新的模型，或者谷歌最新的模型，如果你用得很深肯定會覺得它比兩年前聰明，甚至某些地方比你聰明，這個發展也蠻快的，具身也一樣。從我個人的角度，我并不以它突然能做某一件事情了為最重要考量的點，比如今年我們看到更多的20萬小時的真機數據，這個東西從哪兒來的，是這個行業的從業者們努力的結果。未來假設200萬小時的數據會不會被Scaling Law（規模定律）去驅動，然后帶來更大的階躍，這是我更關心和關注的問題。

《財經》：兩位都是具身智能領域比較有代表性的，你們會好奇對方在這個領域的投資策略嗎？有什么想問對方的問題嗎？

張涵：我們沒有特別大的差異，從我的角度來講，我的策略就是在最早期布局這個行業時看到特別強的團隊，有非常堅定的創業意志，可以在不同的方向上跟其他競爭對手比有一些優勢，我比較偏好這樣的團隊。早期我們投資的時候還是更看重創業者的長板和特色，但這個行業需要比較大的資金量，上來這個估值跟往常PE階段（中后期）的投資差不多，但實際上這些公司還是小苗子，只不過他們需要花的錢和資源較多。

王新宇：我腦子里突然有一個聲音是您相信光嗎？（笑）開個玩笑，嚴肅一點的問題可以替換為您相信L4無人駕駛嗎？

張涵：這不是投資策略，這是靈魂拷問，L4的自動駕駛，相信是可以相信，但是一個很長的路，跟具身智能是類似的。

王新宇：這也是我對具身智能的答案。